Research
Discussion Paper
PIERspectives
aBRIDGEd
PIER Blog
Events
Conferences
Research Workshops
Policy Forums
Seminars
Exchanges
Community
PIER Research Network
Visiting Fellows
Funding and Grants
About Us
Our Organization
Announcements
PIER Board
Staff
Work with Us
Contact Us
TH
EN
Research
Research
Discussion Paper
PIERspectives
aBRIDGEd
PIER Blog
Thailand and the Middle-Income Trap: An Analysis from the Global Value Chain Perspective
Latest discussion Paper
Thailand and the Middle-Income Trap: An Analysis from the Global Value Chain Perspective
ค่าเงินบาทผันผวน: “ตัวปรับสมดุล” หรือ “ตัวป่วน” เศรษฐกิจไทย
Latest aBRIDGEd
ค่าเงินบาทผันผวน: “ตัวปรับสมดุล” หรือ “ตัวป่วน” เศรษฐกิจไทย
Events
Events
Conferences
Research Workshops
Policy Forums
Seminars
Exchanges
Confidence and College Applications: Evidence from a Randomized Intervention
Latest PIER Economic Seminar
Confidence and College Applications: Evidence from a Randomized Intervention
The Impact of Climate Change on Thai Households
Latest PIER Research Exchange
The Impact of Climate Change on Thai Households
สถาบันวิจัยเศรษฐกิจป๋วย อึ๊งภากรณ์
Puey Ungphakorn
Institute for
Economic Research
Puey Ungphakorn Institute for Economic Research
Community
Community
PIER Research Network
Visiting Fellows
Funding and Grants
PIER Research Network
PIER Research Network
Funding & Grants
Funding & Grants
About Us
About Us
Our Organization
Announcements
PIER Board
Staff
Work with Us
Contact Us
Staff
Staff
ลงนามบันทึกข้อตกลงความร่วมมือในการพัฒนาฐานข้อมูลเพื่อแก้ไขปัญหาหนี้สินเกษตรกรไทย
Latest announcement
ลงนามบันทึกข้อตกลงความร่วมมือในการพัฒนาฐานข้อมูลเพื่อแก้ไขปัญหาหนี้สินเกษตรกรไทย
aBRIDGEdabridged
Making Research Accessible
QR code
Year
2023
2022
2021
2020
...
Topic
Development Economics
Macroeconomics
Financial Markets and Asset Pricing
Monetary Economics
...
/static/d770a754b413a2e442c603b80f7c22a6/e9a79/cover.png
17 January 2023
20231673913600000

เมื่อโลกหมุนไว: นโยบายการเงินกับการปรับตัวต่อความท้าทายใหม่

แนวทางการดำเนินนโยบายการเงินจำเป็นต้องปรับเปลี่ยนเพื่อให้สอดรับกับความท้าทายใหม่ภายใต้บริบทที่เปลี่ยนแปลงไป
เมื่อโลกหมุนไว: นโยบายการเงินกับการปรับตัวต่อความท้าทายใหม่
excerpt

บทความนี้วิเคราะห์ผลกระทบของกระแสการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างของเศรษฐกิจการเงินโลกและไทย ต่อการดำเนินนโยบายการเงินในระยะข้างหน้า ถึงแม้เป้าหมายหลักของธนาคารกลางยังคงยืนหยัดในการรักษาเสถียรภาพทางด้านราคา เสถียรภาพในระบบการเงิน และการเติบโตของเศรษฐกิจอย่างยั่งยืน แต่กระแสการเปลี่ยนแปลงที่ส่งผลต่อพลวัตเงินเฟ้อ ความสัมพันธ์ระหว่างตัวแปรทางเศรษฐกิจที่ซับซ้อนขึ้น และความเชื่อมโยงระหว่างภาคเศรษฐกิจจริงและภาคการเงินที่มากขึ้น ส่งผลให้การชั่งน้ำหนักระหว่างแต่ละเป้าหมายของนโยบายการเงินมีความท้าทายยิ่งขึ้น ดังนั้น การดำเนินนโยบายการเงินที่เหมาะสมในระยะข้างหน้าจะต้องพิจารณาบริบทเศรษฐกิจการเงินอย่างรอบด้าน มีการผสมผสานการใช้เครื่องมือนโยบายแบบเป็นองค์รวม โดยตระหนักถึงข้อจำกัดและผลข้างเคียงของการใช้เครื่องมือนโยบายแต่ละด้าน พร้อมทั้งให้ความสำคัญกับผลกระทบของนโยบายการเงินต่อพัฒนาการทางเศรษฐกิจในระยะยาว

เมื่อโลกหมุนไว

ตลอดช่วงทศวรรษที่ผ่านมา ภาวะเศรษฐกิจการเงินและเงินเฟ้อไทยเอื้อให้เศรษฐกิจไทยสามารถเติบโตได้อย่างมีเสถียรภาพ อัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจไทยเฉลี่ยตั้งแต่ปี 2010 จนถึงก่อนการระบาดของ COVID-19 อยู่ที่ร้อยละ 3.6 ขณะที่อัตราเงินเฟ้อทั่วไปในช่วงเดียวกันอยู่ในกรอบเป้าหมายที่เฉลี่ยร้อยละ 1.6 การที่เศรษฐกิจสามารถขยายตัวได้ดีโดยไม่มีแรงกดดันด้านเงินเฟ้อ ทำให้นโยบายการเงินสามารถอยู่ในระดับผ่อนคลายได้เพื่อช่วยสนับสนุนการเติบโตของเศรษฐกิจ โดยไม่ต้องเผชิญกับการต้องชั่งน้ำหนัก (trade-off) ระหว่างการขยายตัวของเศรษฐกิจกับการดูแลเงินเฟ้อ

ภาวะเศรษฐกิจที่เอื้ออำนวยนี้เป็นผลมาจากปัจจัยเชิงโครงสร้างหลายประการ เช่น กระแสโลกาภิวัตน์ (globalization) และความก้าวหน้าทางเทคโนโลยีที่สนับสนุนการขยายตัวของเศรษฐกิจไทย ประกอบกับโครงสร้างการค้าและห่วงโซ่อุปทานโลกที่เชื่อมโยงกันมากขึ้น ส่งผลให้อัตราเงินเฟ้อของไทยทรงตัวอยู่ในระดับต่ำ (Manopimoke, 2018) ไม่เพียงเพราะราคาสินค้านำเข้าที่ลดลง แต่การแข่งขันระหว่างประเทศที่เพิ่มขึ้นยังทำให้ผู้ประกอบการปรับราคาสินค้าขึ้นได้น้อยลง นอกจากนี้ การเริ่มใช้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อ (inflation targeting) ในหลายประเทศทั่วโลก รวมถึงไทยที่เริ่มใช้ในปี 2001 เป็นต้นมา ก็มีส่วนช่วยในการยึดเหนี่ยวเงินเฟ้อให้อยู่ในระดับต่ำเมื่อเทียบกับช่วงก่อนหน้า

แม้เศรษฐกิจโดยรวมของไทยจะสามารถเติบโตได้ดีและมีเสถียรภาพ แต่ผลกระทบจากวิกฤต COVID-19 ที่รุนแรงและยืดเยื้อกว่าวิกฤตครั้งใด ทำให้เราเห็นความเปราะบางในระบบเศรษฐกิจไทยชัดเจนขึ้น โครงสร้างเศรษฐกิจที่พึ่งพาภาคต่างประเทศ โดยเฉพาะการท่องเที่ยวและการส่งออก เป็นแรงขับเคลื่อนหลักส่งผลให้ไทยได้รับผลกระทบจากวิกฤต COVID-19 รุนแรงกว่าประเทศอื่น นอกจากนี้ การฟื้นตัวยังเป็นไปได้ช้า เพราะแรงขับเคลื่อนเศรษฐกิจไทยมีสัญญาณแผ่วลงตั้งแต่ก่อนการระบาด เช่น ผลิตภาพที่เคยขยายตัวได้ร้อยละ 3.6 ในช่วง 1999–2007 ชะลอลงเหลือเพียงร้อยละ 1.3 ขณะที่การลงทุนภาคเอกชนที่เคยมีสัดส่วนเป็นร้อยละ 31 ของ GDP ในปี 1996 ลดลงเหลือร้อยละ 17 ของ GDP ในปี 2019 ตามการลงทุนโดยตรงจากต่างประเทศ (FDI) ที่หายไป (World Bank, 2020) อีกทั้งการที่ประเทศไทยก้าวเข้าสู่สังคมสูงวัยค่อนข้างเร็วเมื่อเทียบกับประเทศตลาดเกิดใหม่อื่น ๆ ก็เป็นอีกหนึ่งปัจจัยเชิงโครงสร้างที่ฉุดรั้งศักยภาพการเติบโตของเศรษฐกิจไทยในระยะยาว

เมื่อเศรษฐกิจเริ่มฟื้นตัวจากวิกฤต COVID-19 ธนาคารกลางทั่วโลกรวมทั้งไทยก็ได้เผชิญกับปรากฏการณ์เงินเฟ้อที่ปรับตัวสูงขึ้นรวดเร็วอย่างไม่คาดคิด จากปัญหาห่วงโซ่อุปทานและความขัดแย้งด้านภูมิรัฐศาสตร์ที่ปะทุขึ้น ทำให้ราคาน้ำมันและสินค้าโภคภัณฑ์โลก รวมถึงชิ้นส่วนวัตถุดิบในห่วงโซ่การผลิต ปรับสูงขึ้นและผันผวน อัตราเงินเฟ้อไทยจากเดิมที่เคยทรงตัวอยู่ในระดับต่ำที่เฉลี่ยร้อยละ 0.3 ในช่วง 2015–2019 เร่งขึ้นเป็นเกือบร้อยละ 8 ในปี 2022 แม้แรงกดดันด้านอุปสงค์ของไทยยังอยู่ในระดับต่ำต่างกับในหลายประเทศ แต่ปรากฏการณ์ดังกล่าวแสดงให้เห็นว่าปัจจัยโลกและปัจจัยเฉพาะสินค้าที่มาจากฝั่งอุปทานมีผลต่อพลวัตเงินเฟ้อไทยอย่างมาก ตามลักษณะของประเทศที่เป็น small open economy ที่หมวดอาหารและหมวดพลังงานมีน้ำหนักค่อนข้างมากในตะกร้าเงินเฟ้อ

อัตราเงินเฟ้อที่สูงขึ้นท่ามกลางการฟื้นตัวที่ยังเปราะบาง รวมถึงแนวโน้มเศรษฐกิจที่ยังมีความไม่แน่นอนสูง ทำให้การดำเนินนโยบายในปัจจุบันทำได้ยากขึ้น นอกจากนี้ ผู้ดำเนินนโยบายยังต้องเผชิญกับความท้าทายหลายรูปแบบ ทั้งการทวนกลับของกระแสโลกาภิวัตน์ทางการค้า (deglobalization) ระเบียบโลกใหม่จากปัญหาภูมิรัฐศาสตร์ กระแสความยั่งยืนด้านสิ่งแวดล้อม และการก้าวสู่โลกยุคดิจิทัลที่กำลังเกิดขึ้นอย่างรวดเร็ว ล้วนส่งผลต่อโครงสร้างเศรษฐกิจและภูมิทัศน์ระบบการเงินในหลายประเทศทั่วโลกรวมทั้งไทย ซึ่งทำให้การมองภาพเศรษฐกิจไปข้างหน้ายากและคลุมเครือขึ้น และการคาดคะเนผลของนโยบายการเงินมีความไม่แน่นอนสูงขึ้น

การเปลี่ยนแปลงเหล่านี้ทำให้ธนาคารกลางทั่วโลกต้องพิจารณาว่ากรอบความคิดของการดำเนินนโยบายการเงินจะต้องปรับเปลี่ยนไปหรือไม่ อย่างไร บทความนี้ มุ่งตอบคำถามนี้ภายใต้บริบทของเศรษฐกิจและการเงินไทย โดยวิเคราะห์ผ่านหัวใจสำคัญของการดำเนินนโยบายการเงิน นั่นคือ การชั่งน้ำหนัก (trade-off) ระหว่างเป้าหมายของธนาคารกลาง ซึ่งมี trade-off ที่สำคัญใน 2 ด้าน ได้แก่ การชั่งน้ำหนักระหว่างเงินเฟ้อและการเติบโตของเศรษฐกิจ (inflation-growth trade-off) และ การชั่งน้ำหนักระหว่างผลในระยะสั้นและระยะยาว (intertemporal trade-off) โดยบทความนี้จะแสดงให้เห็นว่า ภายใต้บริบทที่เปลี่ยนไป พันธกิจและเป้าหมายหลักของนโยบายการเงินยังคงเดิม หากแต่การชั่งน้ำหนักระหว่างเป้าหมายต่าง ๆ ในทั้งสองด้านมีความซับซ้อนและท้าทายขึ้นในหลายมิติ

นโยบายการเงินและการปรับตัวต่อความท้าทายใหม่

พลวัตเงินเฟ้อที่เปลี่ยนไป

การเปลี่ยนแปลงที่เกิดขึ้นในระบบเศรษฐกิจการเงินโลก ทั้งปัจจัยจาก shock ในระยะสั้นและปัจจัยเชิงโครงสร้างในระยะยาว ล้วนส่งผลให้พลวัตของเงินเฟ้อเปลี่ยนแปลงไป และสร้างความท้าทายให้กับผู้ดำเนินนโยบายอย่างน้อยใน 2 มิติ ได้แก่

  1. การประเมินอัตราเงินเฟ้อ (inflation measurement) และแรงกดดันเงินเฟ้อที่ถูกต้องแม่นยำภายใต้ความสัมพันธ์และพลวัตที่เปลี่ยนแปลงไป
  2. ความสามารถของนโยบายการเงินในการควบคุมเงินเฟ้อ (inflation control) อันจะมีนัยสำคัญต่อการรักษาเสถียรภาพด้านราคาซึ่งเป็นพันธกิจหลักของธนาคารกลาง

การประเมินเงินเฟ้อ (Inflation measurement)

การพัฒนาดัชนีเงินเฟ้อภายใต้กระแสการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างมีความท้าทายมากขึ้น การเติบโตอย่างรวดเร็วของธุรกิจการค้าออนไลน์ (e-commerce) ทำให้ผู้ดำเนินนโยบายต้องหันมาศึกษาวิเคราะห์พฤติกรรมการตั้งราคาสินค้าของผู้ประกอบการออนไลน์ รวมถึงสร้างดัชนีราคาสินค้าออนไลน์เพื่อวิเคราะห์พลวัตเงินเฟ้อ นอกจากนี้ การเปลี่ยนแปลงอย่างรวดเร็วของเทคโนโลยีที่อาจนำไปสู่การเปลี่ยนแปลงของรูปแบบการบริโภค รวมถึงการพัฒนาคุณภาพสินค้าบางชนิดอย่างก้าวกระโดดในราคาที่ใกล้เคียงเดิม ทำให้ต้องมีการทบทวนว่า ดัชนีอัตราเงินเฟ้อเดิมยังสามารถสะท้อนแรงกดดันด้านราคาได้อย่างแม่นยำหรือไม่

การประเมินเงินเฟ้อในอีกมิติหนึ่งที่มีความท้าทายขึ้นอย่างเห็นได้ชัด คือการประเมินอัตราเงินเฟ้อที่แท้จริง (underlying inflation) ซึ่งเป็นส่วนของเงินเฟ้อที่ธนาคารกลางติดตามใกล้ชิด เนื่องจาก underlying inflation มักสะท้อนทิศทางของแรงกดดันเงินเฟ้อในอนาคตได้ดี เนื่องจากเป็นส่วนของเงินเฟ้อที่ถูกขับเคลื่อนด้วยปัจจัยมหภาค และสะท้อนการเปลี่ยนแปลงของราคาสินค้าบริการในวงกว้าง จึงเป็นส่วนของเงินเฟ้อที่นโยบายการเงินดูแลได้ผ่านอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ต่างจากส่วนของเงินเฟ้อที่มาจากการเปลี่ยนแปลงของราคาเชิงเปรียบเทียบ (relative price changes) ที่มักเกิดจากการเปลี่ยนแปลงของปัจจัยเฉพาะในฝั่งอุปทานที่มีความผันผวนสูง เช่น การเปลี่ยนแปลงของราคาน้ำมันโลก ซึ่งนโยบายการเงินไม่สามารถควบคุมได้ ดังนั้น ในการกำหนดนโยบายที่เหมาะสมเพื่อรักษาเสถียรภาพด้านราคา จำเป็นอย่างยิ่งที่ผู้ดำเนินนโยบายต้องสามารถแยกแยะส่วนที่สะท้อน underlying inflation ออกจากความเคลื่อนไหวเงินเฟ้อทั่วไปได้อย่างแม่นยำ

ที่ผ่านมา ธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) ได้พัฒนาและประเมินเครื่องชี้วัด underlying inflation ด้วยหลากหลายวิธี ดังแสดงในภาพที่ 1 เพื่อใช้ประเมินแนวโน้มเงินเฟ้ออย่างรอบด้าน อย่างไรก็ตาม ในระยะต่อไป การประเมิน underlying inflation จะมีความท้าทายขึ้น และต้องอาศัยข้อมูลที่ลึกและละเอียดยิ่งขึ้น เนื่องจากการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างในระบบเศรษฐกิจ เช่น การเพิ่มขึ้นของบทบาทของ E-commerce จะทำให้เงินเฟ้อไทยผันผวน และมีความสัมพันธ์กับตัวแปรทางเศรษฐกิจแตกต่างไปจากในอดีต ทั้งในแง่ของการตั้งและปรับราคาสินค้า รวมถึงการตอบสนองต่อปัจจัยมหภาคที่จะทำให้ราคายืดหยุ่นขึ้น และเปลี่ยนแปลงรวดเร็วขึ้น (Manopimoke et al., 2018) นอกจากนี้ การเปลี่ยนแปลงของสภาพภูมิอากาศที่นับวันจะแปรปรวนและทวีความรุนแรงขึ้น รวมถึงการเปลี่ยนผ่านของระบบเศรษฐกิจไปสู่การใช้พลังงานสะอาด อาจทำให้เงินเฟ้อโดยเฉพาะในหมวดอาหารสดและหมวดพลังงานผันผวนขึ้น และมีพลวัตที่เปลี่ยนไปจากรูปแบบในอดีตอย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ (Jirophat et al., 2022)

ภาพที่ 1: เครื่องชี้แนวโน้มเงินเฟ้อ (trend inflation indicators) สำหรับการประเมินแรงกดดันด้านราคาที่แท้จริง (underlying inflation)

เครื่องชี้แนวโน้มเงินเฟ้อ (trend inflation indicators) สำหรับการประเมินแรงกดดันด้านราคาที่แท้จริง (underlying inflation)

ที่มา: กระทรวงพาณิชย์ คำนวณโดย ธปท.

ความสามารถในการควบคุมเงินเฟ้อ (Inflation control)

ภายใต้พลวัตของเงินเฟ้อที่กำลังเปลี่ยนแปลงไปนั้น ขีดความสามารถของนโยบายการเงินในการควบคุมดูแลเงินเฟ้อก็เปลี่ยนแปลงไปเช่นกัน การควบคุมอัตราเงินเฟ้อในบริบทไทยมีความท้าทายเป็นพิเศษ เนื่องจากตัวแปรขับเคลื่อนเงินเฟ้อไทยส่วนใหญ่มาจากปัจจัยด้านอุปทาน (cost-push shocks) ดังแสดงในภาพที่ 2 ในขณะที่ปัจจัยด้านอุปสงค์ (demand shocks) มีบทบาทในการอธิบายเงินเฟ้อไทยน้อยมาก ซึ่งทำให้การดูแลเงินเฟ้อผ่านการบริหารจัดการด้านอุปสงค์โดยใช้อัตราดอกเบี้ยนโยบายนั้นมีประสิทธิผลจำกัด

ภาพที่ 2: ปัจจัยที่ทำให้อัตราเงินเฟ้อทั่วไปของไทยหลุดออกจากกรอบเป้าหมาย

ปัจจัยที่ทำให้อัตราเงินเฟ้อทั่วไปของไทยหลุดออกจากกรอบเป้าหมาย

ที่มา: กระทรวงพาณิชย์ คำนวณโดย ธปท. โดยใช้แบบจำลองของ Amatyakul et al. (2021)

นอกจากนี้ เงินเฟ้อไทยยังถูกขับเคลื่อนด้วยปัจจัยต่างประเทศเป็นสำคัญ ซึ่งสร้างความท้าทายต่อ inflation-growth trade-off ในลักษณะเดียวกันเพราะเป็นปัจจัยที่นโยบายการเงินควบคุมไม่ได้ หากพิจารณาปัจจัยที่สร้างความผันผวนให้กับอัตราเงินเฟ้อทั่วไปในภาพที่ 3 จะเห็นได้ว่า เมื่อใช้วิธีทางเศรษฐมิติแยกปัจจัยที่ขับเคลื่อนเงินเฟ้อไทยออกเป็นปัจจัยต่างประเทศ (global factors) และปัจจัยในประเทศ (country factors) บทบาทของปัจจัยต่างประเทศเพิ่มขึ้นมากในช่วงหลังวิกฤตเศรษฐกิจการเงินโลกปี 2008 ซึ่งส่วนหนึ่งสะท้อนความเคลื่อนไหวของราคาน้ำมันและสินค้าโภคภัณฑ์โลก ในขณะที่ปัจจัยในประเทศมีบทบาทน้อยลงมากจากที่เคยขับเคลื่อนเงินเฟ้อถึงร้อยละ 78 เหลือเพียงร้อยละ 46 (Manopimoke, 2018)

ภาพที่ 3: การแจกแจงความผันผัวนของอัตราเงินเฟ้อทั่วไปของไทย (headline inflation variance decomposition)

การแจกแจงความผันผัวนของอัตราเงินเฟ้อทั่วไปของไทย (headline inflation variance decomposition)

ที่มา: Manopimoke (2018)

ในขณะเดียวกัน ปัจจัยภายในประเทศก็มีบทบาทลดลงในการอธิบายเงินเฟ้อในประเทศ งานวิจัยมักพบว่า ในระยะหลังอัตราเงินเฟ้อและภาวะเศรษฐกิจในประเทศมีความสัมพันธ์กันน้อยลง หรือที่เรียกว่า flattened Phillips curve (Manopimoke, 2018) ไม่ว่าจะวัดภาวะเศรษฐกิจในประเทศผ่านช่องว่างของผลผลิต (output gap) หรือการเติบโตของค่าจ้างในตลาดแรงงาน ดังนั้น การที่ปัจจัยมหภาคไม่ได้ส่งผลต่อเงินเฟ้อมากเท่าในอดีตย่อมหมายความว่า ความสามารถในการควบคุมเงินเฟ้อผ่านช่องทางอัตราดอกเบี้ยนโยบายมีประสิทธิภาพน้อยลง เนื่องจากช่องทางหนึ่งของการควบคุมเงินเฟ้อคือการปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายเพื่อกระตุ้นหรือลดอุปสงค์ในประเทศ อย่างไรก็ตาม ธนาคารกลางยังมีความสามารถในการดูแลเงินเฟ้อในประเทศผ่านช่องทางเงินเฟ้อคาดการณ์ ด้วยเหตุนี้ ธนาคารกลางทั่วโลกในช่วงที่ผ่านมาจึงให้ความสำคัญมากกับการยึดเหนี่ยวเงินเฟ้อคาดการณ์ระยะยาวให้อยู่ในกรอบเป้าหมายเพื่อรักษาเสถียรภาพด้านราคาของประเทศ (Borio et al., 2021)

การชั่งน้ำหนักที่ยากขึ้นของนโยบายการเงิน

1. Inflation-growth trade-off

ในช่วงที่ผ่านมาจนถึงวิกฤต COVID-19 การชั่งน้ำหนักระหว่างการดูแลเงินเฟ้อกับการดูแลการเติบโตของเศรษฐกิจไม่ได้สร้างความท้าทายต่อผู้ดำเนินนโยบายมากนัก เนื่องจากอัตราเงินเฟ้อและการเติบโตทางเศรษฐกิจอยู่ในระดับต่ำและไปในทิศทางเดียวกันมาโดยตลอด ดังที่แสดงในภาพที่ 4 การดำเนินนโยบายการเงินแบบผ่อนคลายเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจไม่ได้สร้างแรงกดดันให้เงินเฟ้อสูงขึ้น อย่างไรก็ตาม ในบริบทปัจจุบัน การชั่งน้ำหนักระหว่างเงินเฟ้อและการเติบโตของเศรษฐกิจท้าทายขึ้นจากการเร่งตัวอย่างรวดเร็วของอัตราเงินเฟ้อ ในขณะที่เศรษฐกิจไทยกำลังอยู่ในระยะแรกของการฟื้นตัวจากวิกฤต COVID-19 ดังนั้น นโยบายการเงินจึงเผชิญความท้าทายในการหาจุดสมดุลระหว่างการควบคุมเงินเฟ้อให้อยู่ในกรอบเป้าหมาย โดยไม่บั่นทอนหรือชะลอการฟื้นตัวของเศรษฐกิจ

ภาพที่ 4: อัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจ และอัตราเงินเฟ้อทั่วไปของไทยในระยะที่ผ่านมา

อัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจ และอัตราเงินเฟ้อทั่วไปของไทยในระยะที่ผ่านมา

ที่มา: สำนักงานสภาพัฒนาการเศรษฐกิจและสังคมแห่งชาติ และกระทรวงพาณิชย์ คำนวณโดย ธปท.

การชั่งน้ำหนักยิ่งท้าทายขึ้นเมื่อธนาคารกลางมีความสามารถอย่างจำกัดในการควบคุมเงินเฟ้อผ่านช่องทางอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ดังที่กล่าวข้างต้นว่าเงินเฟ้อไทยนั้นถูกขับเคลื่อนด้วยปัจจัยด้านอุปทานและปัจจัยด้านต่างประเทศเป็นหลัก และเมื่อเงินเฟ้อไม่ตอบสนองต่ออุปสงค์ในประเทศมากนัก การใช้นโยบายการเงินในการควบคุมเงินเฟ้อให้ได้ผลนั้นจึงมีต้นทุนที่สูงในแง่ผลกระทบต่อการเติบโตของเศรษฐกิจ หรือเรียกว่ามี sacrifice ratio ที่สูงขึ้น กล่าวคือการที่ธนาคารกลางจะสามารถดึงอัตราเงินเฟ้อลงมาได้นั้น จะต้องปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายในขนาดที่ใหญ่มาก ซึ่งจะส่งผลให้อุปสงค์ในประเทศชะลอลงมาก จนอาจนำไปสู่ภาวะเศรษฐกิจถดถอยได้

ความไม่แน่นอนของปัจจัยเชิงโครงสร้างที่กำลังเปลี่ยนแปลง เป็นอีกหนึ่งเหตุผลที่ทำให้การชั่งน้ำหนักระหว่างเงินเฟ้อและการเติบโตทางเศรษฐกิจในระยะข้างหน้าท้าทายขึ้นจากการเปลี่ยนแปลงของพลวัตเงินเฟ้อโลก ในช่วง 2–3 ทศวรรษที่ผ่านมา หลายประเทศทั่วโลกได้รับอานิสงค์ (tailwinds) จากการเร่งตัวของการพัฒนาด้านเทคโนโลยี และผลของโลกาภิวัตน์ กล่าวคือ การเปิดการค้าเสรี ความสามารถในการผลิตด้วยต้นทุนที่ลดลง รวมถึงการแข่งขันที่เข้มข้นขึ้น ทำให้เงินเฟ้อในหลาย ๆ ประเทศรวมทั้งไทยอยู่ในระดับต่ำมาโดยตลอด และไม่ตอบสนองต่อการกระตุ้นของอุปสงค์ของธนาคารกลาง ดังจะเห็นได้จากอัตราดอกเบี้ยนโยบายในหลายประเทศทั่วโลกที่ต่ำมากเป็นประวัติการณ์เป็นเวลานานโดยไม่สร้างแรงกดดันต่อเงินเฟ้อ

อย่างไรก็ดี กระแสโลกเหล่านี้กำลังกลับทิศจนอาจสร้างแรงกดดันเงินเฟ้อในระยะข้างหน้า (headwinds) นั่นคือ กระแสของโลกาภิวัตน์ย้อนกลับ (deglobalization) รวมถึงการทวีขึ้นของปัญหาความขัดแย้งด้านภูมิรัฐศาสตร์ระหว่างกลุ่มประเทศต่าง ๆ ซึ่งอาจทำให้ในอนาคตผู้ผลิตมีแนวโน้มที่จะย้ายฐานการผลิตกลับมาที่ประเทศตัวเองมากขึ้น แม้ปัญหาราคาพลังงานและห่วงโซ่อุปทานจะคลี่คลายลงในระยะสั้น เงินเฟ้อโลกรวมทั้งไทยก็อาจไม่กลับเข้าสู่ระดับต่ำเช่นเดิม และอาจมีความสัมพันธ์กับอุปสงค์ในประเทศที่ต่างไปจากเดิม สร้างความท้าทายอย่างยิ่งต่อผู้ดำเนินนโยบายการเงินในการทำความเข้าใจพลวัตเงินเฟ้อที่เปลี่ยนไปเพื่อสามารถดูแล inflation-growth trade-off ได้อย่างเหมาะสมและมีประสิทธิภาพ

2. Intertemporal trade-off

Trade-off ของการดำเนินโยบายการเงินในอีกมิติหนึ่งที่ได้รับความสำคัญมากขึ้นในปัจจุบัน คือ การชั่งน้ำหนักระหว่างผลของนโยบายการเงินในระยะสั้นกับผลในระยะยาว หรือที่เรียกว่า intertemporal trade-off เนื่องจากการดำเนินนโยบายการเงินในปัจจุบันสามารถส่งผลต่อการเติบโตของเศรษฐกิจในระยะยาวได้ ผ่านผลกระทบของนโยบายการเงินต่อเสถียรภาพในระบบการเงิน (Rungcharoenkitkul et al., 2019) ยกตัวอย่างเช่น การที่อัตราดอกเบี้ยนโยบายอยู่ในระดับต่ำเป็นเวลานาน มักจะส่งผลให้ปริมาณการปล่อยสินเชื่อใหม่เพิ่มขึ้น และราคาสินทรัพย์ในระบบการเงินปรับสูงขึ้น สร้างความเปราะบางในระบบการเงิน ทั้งในด้านของการเป็นหนี้ ภาระการชำระหนี้ และพฤติกรรม search for yield ในตลาดการเงิน ซึ่งจะเป็นตัวบั่นทอนการเติบโตของเศรษฐกิจในอนาคต แต่การส่งผ่านเหล่านี้มักใช้ระยะเวลายาวนาน เพราะความเปราะบางของระบบการเงินเกิดจากการสะสมของหนี้ และการถือครองสินทรัพย์เสี่ยง จึงใช้เวลานานกว่าความเปราะบางในระบบการเงินจะส่งผลต่อการเติบโตทางเศรษฐกิจ

วัฏจักรการเงิน (financial cycle) ซึ่งสะท้อนแรงกดดันหรือความร้อนแรงของภาคการเงิน โดยเป็นการเปรียบเทียบระดับและการเปลี่ยนแปลงของตัวแปรทางการเงินเทียบกับในอดีต1 โดยทั่วไปแล้วมักมีวัฏจักรที่ยาวกว่าวัฏจักรเศรษฐกิจ (business cycle) (Borio, 2014) สำหรับของประเทศไทยเห็นได้ชัดเจนจากภาพที่ 5 โดยในการศึกษาของ Thoopthong & Tapasanan (2023) ชี้ให้เห็นถึงความสัมพันธ์ระหว่างวัฏจักรทั้งสองที่มีนัยต่อ intertemporal trade-off ของผู้ดำเนินนโยบาย โดยพบว่าการเพิ่มขึ้นของสินเชื่อปล่อยใหม่นี้ทำให้เศรษฐกิจเติบโตเร่งขึ้นในระยะสั้น แต่หากพิจารณาในระยะยาวขึ้นจะพบว่าผลดังกล่าวจะหายไป (ภาพที่ 6) เนื่องจากผลของสินเชื่อใหม่ที่ปล่อยออกไปย่อมเพิ่มภาระหนี้ให้กับระบบเศรษฐกิจในอนาคต และฉุดรั้งการเติบโตของเศรษฐกิจในระยะยาวได้

ภาพที่ 5: วัฏจักรธุรกิจ (business cycle) และวัฏจักรการเงินของไทย (financial cycle)

วัฏจักรธุรกิจ (business cycle) และวัฏจักรการเงินของไทย (financial cycle)

ที่มา: คำนวณโดย ธปท.
ภาพที่ 6: การตอบสนองของอัตราการขยายตัวทางเศรษฐกิจต่อปริมาณสินเชื่อปล่อยใหม่

การตอบสนองของอัตราการขยายตัวทางเศรษฐกิจต่อปริมาณสินเชื่อปล่อยใหม่

ที่มา: Thoopthong & Tapasanan (2023)หมายเหตุ: ใช้ local projection model ในการศึกษาการตอบสนองของอัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจต่อการเพิ่มขึ้นของสินเชื่อปล่อยใหม่

นอกจากจะฉุดรั้งการเติบโตของเศรษฐกิจในระยะยาวแล้ว ความเปราะบางทางการเงินยังเพิ่มโอกาสและความรุนแรงของวิกฤตเศรษฐกิจที่อาจจะเกิดขึ้นในอนาคตอีกด้วย (Thoopthong & Tapasanan, 2023) หากพิจารณาจากภาพที่ 7 ซึ่งแสดงการกระจายตัวของอัตราการขยายตัวทางเศรษฐกิจเมื่อภาคการเงินมีความร้อนแรงในระดับที่แตกต่างกันในปีก่อนหน้า จะเห็นได้ว่า เมื่อวัฏจักรการเงินร้อนแรงมากในปีก่อนหน้า (ภาพขวา) การกระจายตัวของอัตราการขยายตัวของเศรษฐกิจจะเบ้ไปทางด้านขวา ซึ่งหมายความว่ามีโอกาสที่เศรษฐกิจจะหดตัวรุนแรงมากกว่าในกรณีที่วัฏจักรการเงินอยู่ในระดับปกติ (ภาพซ้าย) สรุปได้ว่า วิกฤตเศรษฐกิจที่เกิดขึ้นพร้อมกับวิกฤตการทางเงินจะมีความรุนแรงมากกว่า และใช้เวลาฟื้นตัวที่ยาวนานกว่าวิกฤตเศรษฐกิจที่ภาคการเงินยังคงทำงานได้อย่างปกติ ดังที่เห็นตัวอย่างได้จากปรากฏการณ์วิกฤตทางการเงินเอเชียในปี 1997 หรือวิกฤตเศรษฐกิจการเงินโลกปี 2008 ที่มีผลกระทบรุนแรงและใช้เวลายาวนานกว่าเศรษฐกิจจะกลับมาฟื้นตัว เนื่องจากเกิดปัญหาลุกลามในภาคการเงินควบคู่ไปกับวิกฤตทางเศรษฐกิจ

ภาพที่ 7: การกระจายตัวของอัตราการขยายตัวทางเศรษฐกิจเมื่อวัฏจักรการเงิน (financial Cycle) มีความร้อนแรงในระดับที่แตกต่างกันในปีก่อนหน้า

การกระจายตัวของอัตราการขยายตัวทางเศรษฐกิจเมื่อวัฏจักรการเงิน (financial Cycle) มีความร้อนแรงในระดับที่แตกต่างกันในปีก่อนหน้า

ที่มา: Thoopthong & Tapasanan (2023)หมายเหตุ: Distributions ได้มาจาก Vine Copula Model

ดังนั้น การดำเนินนโยบายการเงินจึงต้องไม่เพียงแต่ให้ความสำคัญกับการรักษาเสถียรภาพเศรษฐกิจในระยะสั้นเท่านั้น แต่ต้องคำนึงถึงผลต่อเศรษฐกิจในระยะยาวด้วย เพื่อไม่ให้นโยบายการเงินที่ทำในวันนี้บั่นทอนศักยภาพเศรษฐกิจและเพิ่มโอกาสการเกิดวิกฤตเศรษฐกิจการเงินในวันข้างหน้า ทั้งนี้ การดูแล intertemporal trade-off ที่กล่าวถึงมีความท้าทายมากขึ้นในปัจจุบัน เนื่องจากเศรษฐกิจไทยมีการสะสมความเปราะบางทางการเงินไว้ในหลายมิติ ซึ่งเห็นได้ทั้งในภาพรวม จากหนี้ภาคครัวเรือนในปัจจุบันอยู่ที่ระดับสูงถึงร้อยละ 88 ของ GDP2 อีกทั้งเมื่อพิจารณาในระดับย่อย ภาพที่ 8 แสดงให้เห็นว่า ในแต่ละปีคนไทยเริ่มเป็นหนี้เร็วขึ้น และสัดส่วนคนเป็นหนี้ในทุกช่วงอายุก็เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องเช่นกัน สะท้อนถึงความเปราะบางทางการเงินที่แทรกซึมลงลึกไปทุกระดับ นอกจากนี้ เศรษฐกิจที่เติบโตขึ้นมักจะมาควบคู่กับภาคการเงินที่มีขนาดใหญ่และซับซ้อนขึ้น ตามบทบาทที่เพิ่มขึ้นของภาคการเงิน ดังนั้น ความท้าทายของ intertemporal trade-off นี้จะยังคงเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องในอนาคตตามความเชื่อมโยงระหว่างภาคเศรษฐกิจจริงและภาคการเงินที่มากขึ้น

ภาพที่ 8: สัดส่วนของประชากรที่มีหนี้ แบ่งตามช่วงอายุ

สัดส่วนของประชากรที่มีหนี้ แบ่งตามช่วงอายุ

ที่มา: บริษัท ข้อมูลเครดิตแห่งชาติ จำกัด (เครดิตบูโร)

ผลข้างเคียงด้านความเหลื่อมล้ำ

นอกจากความท้าทายที่เพิ่มขึ้นจากการต้องคำนึงถึง trade-off ทั้งสองรูปแบบเพื่อดูแลเศรษฐกิจและเงินเฟ้อแล้ว ความท้าทายที่เพิ่มขึ้นอีกมิติหนึ่งสำหรับผู้ดำเนินนโยบาย คือการคำนึงถึงผลกระทบของนโยบายการเงินที่ส่งผลแตกต่างในแต่ละภาคส่วน (distributional impact) เนื่องจากระบบเศรษฐกิจและการเงินไทยมีพัฒนาการและความเปราะบางที่แตกต่างกันในระดับย่อย สะท้อนจากความเหลื่อมล้ำในด้านรายได้ ความมั่งคั่ง และภาระหนี้ ซึ่งทำให้การใช้เครื่องมือนโยบายการเงินที่มีลักษณะเป็น ‘blunt tool’ อาจสร้างผลกระทบที่แตกต่างกันได้มากในแต่ละกลุ่ม เช่น ในภาพที่ 9 จะเห็นได้ว่า กลุ่มผู้ที่มีรายได้น้อยที่สุดในประเทศมักมีสัดส่วนหนี้ต่อรายได้อยู่ในระดับสูง หากมีการปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายขึ้นเนื่องจากในภาพรวมเศรษฐกิจสามารถรองรับการขึ้นต้นทุนทางการเงินได้ แต่กลุ่มผู้มีรายได้น้อยก็อาจจะได้รับผลกระทบเชิงลบมากกว่ากลุ่มอื่น ๆ ผู้ดำเนินนโยบายจึงควรพิจารณาผลกระทบในระดับย่อยควบคู่ไปกับการดูแลเศรษฐกิจในภาพรวม

ภาพที่ 9: สัดส่วนหนี้ต่อรายได้ แบ่งตามกลุ่มรายได้

สัดส่วนหนี้ต่อรายได้ แบ่งตามกลุ่มรายได้

ที่มา: สำนักงานสภาพัฒนาการเศรษฐกิจและสังคมแห่งชาติ คำนวณโดย ธปท.

แม้ว่าความเหลื่อมล้ำในระบบเศรษฐกิจเหล่านี้จะไม่ใช่เรื่องที่เพิ่งเกิดขึ้นใหม่ แต่วิกฤต COVID-19 เองก็ส่งผลซ้ำเติมให้ช่องว่างความเหลื่อมล้ำกว้างขึ้นและทำให้ระดับความเปราะบางน่ากังวลขึ้น ดังนั้น การใช้อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่เป็นเครื่องมือที่กระทบทั้งระบบจึงต้องทำอย่างรอบคอบ อย่างไรก็ดี นโยบายการเงินไม่ใช่เครื่องมือที่จะสามารถดูแลหรือแก้ปัญหาความเหลื่อมล้ำได้โดยตรง และมีเป้าหมายหลักคือการดูแลเสถียรภาพราคาและเสถียรภาพของระบบเศรษฐกิจการเงินในภาพรวม จึงจำเป็นต้องพิจารณาใช้เครื่องมือและมาตรการอื่น ๆ รวมถึงการสอดประสานกับมาตรการด้านการคลัง ในการลดทอนผลกระทบที่แตกต่างกันในแต่ละภาคส่วนอย่างตรงจุด การผสมผสานเครื่องมือนโยบายอย่างเหมาะสมจะช่วยปิดข้อจำกัดและทำให้นโยบายการเงินสามารถดูแลเป้าหมายหลักได้อย่างมีอิสระมากขึ้น

กรอบแนวคิดสำหรับการดำเนินนโยบายการเงินภายใต้ความท้าทายใหม่

กรอบและการดำเนินนโยบายการเงินได้ปรับเปลี่ยนมาโดยตลอดตามยุคสมัยที่เปลี่ยนไป เพื่อรองรับความเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างและความสัมพันธ์ของตัวแปรต่าง ๆ ในระบบเศรษฐกิจและการเงิน รวมถึงปรับเปลี่ยนตามวิวัฒนาการของกรอบความคิดเชิงเศรษฐศาสตร์ ในช่วงที่ผ่านมา ธนาคารกลางในหลายประเทศเศรษฐกิจหลักได้ทบทวนกรอบนโยบายการเงินเพื่อรับมือกับความท้าทายที่มากับภาวะอัตราดอกเบี้ยดุลยภาพที่อยู่ในระดับต่ำต่อเนื่อง ซึ่งความท้าทายยิ่งทวีขึ้นภายหลังการแพร่ระบาดของ COVID-19 ที่ทำให้การบรรลุเป้าหมายนโยบายการเงินซับซ้อนยิ่งขึ้น

การดำเนินนโยบายการเงินในบริบทของประเทศไทยท้าทายขึ้นในหลายด้านดังที่กล่าวไปข้างต้น ไม่ว่าจะเป็น

  1. Inflation-growth trade-off ที่ยากขึ้น จากการเปลี่ยนแปลงของพลวัตของเงินเฟ้อไทย ซึ่งทำให้การประเมินและการควบคุมเงินเฟ้อทำได้ยากขึ้น ขณะที่เศรษฐกิจไทยยังอยู่ในระยะฟื้นตัวและยังต้องเผชิญความไม่แน่นอนสูง
  2. Intertemporal trade-off ที่ท้าทายขึ้นจากความสัมพันธ์ระหว่างภาคเศรษฐกิจจริงและภาคการเงินที่เพิ่มขึ้น รวมถึงการสะสมความเปราะบางในระบบเศรษฐกิจ ที่ทำให้ต้องชั่งน้ำหนักระหว่างการดูแลเป้าหมายด้านเศรษฐกิจและเงินเฟ้อในระยะสั้นและผลต่อเสถียรภาพระบบการเงินในระยะต่อไป
  3. Distributional impact ของนโยบายการเงินที่แตกต่างกันในแต่ละภาคส่วนเศรษฐกิจที่มีความเหลื่อมล้ำในหลายมิติ

ผู้ดำเนินนโยบายการเงินต้องเข้าใจถึงนัยของการเปลี่ยนแปลงและทบทวนกรอบการดำเนินนโยบายให้เหมาะสม ซึ่งรวมถึงกรอบการวิเคราะห์นโยบายและกลยุทธ์การสื่อสาร เพื่อคงประสิทธิภาพของนโยบายการเงินในยามที่กระแสของการเปลี่ยนแปลงยิ่งทวีความรุนแรงและรวดเร็ว โดยผู้เขียนมองว่ากรอบแนวคิดในการดำเนินนโยบายการเงินที่จะสามารถรับมือกับความท้าทายที่ได้กล่าวไปข้างต้น และรองรับการเปลี่ยนแปลงในระยะข้างหน้า ควรมีลักษณะ 3 ประการ ได้แก่

  1. Holistic and integrated การดำเนินนโยบายการเงินจะต้องคิดรอบด้าน พิจารณาความสัมพันธ์ในระบบเศรษฐกิจการเงิน และการใช้เครื่องมือนโยบายเป็นองค์รวม เพื่อให้สามารถบรรลุเป้าหมายเชิงมหภาคโดยไม่ซ้ำเติมความเปราะบางทางการเงิน การผสมผสานเครื่องมืออื่น ๆ เช่น มาตรการทางการเงินหรือมาตรการ macroprudential ควบคู่ไปกับอัตราดอกเบี้ยนโยบาย จะช่วยลด trade-off ระหว่างเป้าหมายนโยบาย และทำให้นโยบายการเงินสามารถดูแลเป้าหมายหลักได้อย่างมีอิสระมากขึ้น ท่ามกลางภาวะการเงินโลกที่ผันผวนและความเสี่ยงต่อเสถียรภาพระบบการเงินที่เพิ่มขึ้น

  2. Medium-term orientation คำนึงถึงผลต่อเศรษฐกิจในระยะปานกลางมากขึ้น เนื่องจากนโยบายการเงินมีความสามารถที่จำกัดในการควบคุมอัตราเงินเฟ้อในระยะสั้น ใช้เวลานานในการส่งผ่าน และมีผลต่อพัฒนาการของเศรษฐกิจในอนาคต การมองภาพในระยะที่ยาวขึ้นจะช่วยให้ผู้ดำเนินนโยบายสามารถรักษาเสถียรภาพด้านราคาในระยะกลาง และสามารถมองข้าม shocks ที่เข้ามากระทบเศรษฐกิจเพียงชั่วคราวและคลี่คลายได้เองไปได้ โดยไม่จำเป็นต้องตอบสนองด้วยเครื่องมือนโยบายซึ่งอาจสร้างความผันผวนในระบบโดยไม่จำเป็น นอกจากนี้ การคำนึงถึงผลข้างเคียงของนโยบายในปัจจุบันที่มีต่อเสถียรภาพระบบการเงิน จะทำให้นโยบายการเงินสามารถดูแล intertemporal trade-off ได้อย่างเหมาะสมมากขึ้น

  3. Symmetric view ตอบสนองอย่างสมดุลต่อภาวะและพลวัตของเศรษฐกิจ ทั้งในยามที่เศรษฐกิจถดถอยและยามที่เศรษฐกิจขยายตัวร้อนแรง จากเดิมที่เคยให้น้ำหนักกับการกระตุ้นเศรษฐกิจเป็นสำคัญ สะท้อนจากอัตราดอกเบี้ยทั่วโลกที่อยู่ในระดับต่ำเป็นระยะเวลานานในช่วงที่ผ่านมา มองไปข้างหน้า พลวัตเงินเฟ้ออาจเปลี่ยนไปและความเสี่ยงด้านเสถียรภาพที่สะสมมากขึ้นอาจหมายความว่าธนาคารกลางจะต้องดำเนินนโยบายที่สมดุลมากขึ้น รวมถึงให้ความสำคัญกับการสร้างขีดความสามารถทางนโยบายให้มากขึ้น เพื่อรองรับ shocks ที่เข้ามากระทบเศรษฐกิจบ่อยครั้งและรุนแรงมากขึ้น

ทั้งนี้ กรอบนโยบายการเงินที่เหมาะสมจะต้องมาควบคู่กับการยกระดับกรอบและเครื่องมือการวิเคราะห์เศรษฐกิจการเงิน โดยมีการวิเคราะห์ข้อมูลในรูปแบบใหม่ ๆ ที่เป็นเชิงลึกมากขึ้น เพื่อทำความเข้าใจการเปลี่ยนแปลงของโครงสร้างและความสัมพันธ์ระหว่างตัวแปรต่าง ๆ ในระบบเศรษฐกิจ ทั้งในภาพรวมและความแตกต่างในระดับย่อยให้ได้ดียิ่งขึ้น นอกจากนี้ ผู้ดำเนินนโยบายต้องผสมผสานเครื่องมือนโยบายให้เหมาะสมกับภาวะเศรษฐกิจในขณะนั้น โดยใช้มาตรการที่หลากหลายเพื่อปิดข้อจำกัดของแต่ละเครื่องมือและเพื่อประสิทธิภาพสูงสุดจากการใช้เครื่องมือที่สอดผสานกัน อีกทั้งการสื่อสารของธนาคารกลางจำเป็นต้องมีบทบาทและมีประสิทธิภาพมากขึ้นในการสร้างความเข้าใจต่อสาธารณชนต่อการดำเนินนโยบายของธนาคารกลางท่ามกลางการเปลี่ยนแปลงและความไม่แน่นอนในระยะข้างหน้า เพื่อคงความเชื่อมั่นของประชาชนในพันธกิจของธนาคารกลาง อันเป็นหัวใจสำคัญในการรักษาไว้ซึ่งประสิทธิผลสูงสุดของการดำเนินนโยบายการเงิน

เอกสารอ้างอิง

Amatyakul, P., Apaitan, T., Hiruntiaranakul, S., & Nookhwun, N. (2021). Revisiting Thailand’s Monetary Policy Model for an Integrated Policy Analysis (Discussion Paper No. 164). Puey Ungphakorn Institute for Economic Research.
Borio, C. (2014). The financial cycle and macroeconomics: what have we learned and what are the policy implications? In Financial Cycles and the Real Economy (pp. 10–35). Edward Elgar Publishing.
Borio, C., Disyatat, P., Xia, D., Zakrajšek, E., & others. (2021). Monetary policy, relative prices and inflation control: flexibility born out of success. BIS Quarterly Review.
Jirophat, C., Manopimoke, P., & Suwanik, S. (2022). The Macroeconomic Effects of Climate Shocks in Thailand (Discussion Paper No. 188). Puey Ungphakorn Institute for Economic Research.
Manopimoke, P. (2018). Thai inflation dynamics in a globalized economy. Journal of the Asia Pacific Economy, 23(3), 465–495.
Manopimoke, P., Limjaroenrat, V., Charoenpanich, A., & Rittinon, C. (2018). Decoding the Low Inflation Conundrum with Online and Offline Price Data [Bank of Thailand Symposium Paper].
Rungcharoenkitkul, P., Borio, C. E., & Disyatat, P. (2019). Monetary policy hysteresis and the financial cycle.
Thoopthong, A., & Tapasanan, P. (2023). Financial Stability Workstream. Forthcoming.
World Bank. (2020). Thailand Economic Monitor, January 2020: Productivity for Prosperity. World Bank.

  1. วัฏจักรการเงิน คำนวณจากตัวแปรทางการเงิน ประกอบด้วย ระดับสินเชื่อ ระดับสินเชื่อต่อ GDP ราคาที่อยู่อาศัย และราคาตราสารทุน โดยวัฏจักรการเงินที่มีค่าเป็นบวก (ลบ) หมายถึง ภาวะที่สินเชื่อขยายตัว (หดตัว) และราคาสินทรัพย์เพิ่มสูงขึ้น (ลดลง) โดยเป็นการเทียบกับข้อมูลในอดีต↩
  2. ข้อมูล ณ สิ้นไตรมาสที่ 2 ปี 2565↩
The views expressed in this workshop do not necessarily reflect the views of the Puey Ungphakorn Institute for Economic Research or the Bank of Thailand.
Topics: Monetary EconomicsMacroeconomics
Tags: monetary policyintegrated policy frameworkbank of thailand
Nasha Ananchotikul
Nasha Ananchotikul
Kiatnakin Phatra Financial Group
Pym Manopimoke
Pym Manopimoke
Bank of Thailand
Nond Prueksiri
Nond Prueksiri
Bank of Thailand
Kwanrawee Yongthonsakul
Kwanrawee Yongthonsakul
Bank of Thailand

Puey Ungphakorn Institute for Economic Research

273 Samsen Rd, Phra Nakhon, Bangkok 10200

Phone: 0-2283-6066

Email: pier@bot.or.th

Terms of Service | Personal Data Privacy Policy

Copyright © 2023 by Puey Ungphakorn Institute for Economic Research.

Content on this site is licensed under a Creative Commons Attribution-NonCommercial-ShareAlike 3.0 Unported license.

Creative Commons Attribution NonCommercial ShareAlike

Get PIER email updates

Facebook
YouTube
Email