ค่าเงินบาทส่งผลต่อธุรกิจและเศรษฐกิจไทยอย่างไร เมื่อการค้าโลกอยู่ในสกุลเงินดอลลาร์

ตลอดปี 2568 ค่าเงินบาทมีแนวโน้มแข็งค่าขึ้นอีกครั้ง โดยล่าสุดอยู่ที่ 32.3 บาทต่อดอลลาร์ ท่ามกลางความท้าทายที่ภาคการส่งออกและเศรษฐกิจไทยกำลังเผชิญจากมาตรการภาษีของสหรัฐฯ จึงนำมาสู่คำถามที่ว่า ค่าเงินบาทส่งผลกระทบต่อธุรกิจและเศรษฐกิจไทยอย่างไร? โดยทั่วไปแล้วการเปลี่ยนแปลงของอัตราแลกเปลี่ยนส่งผลต่อเศรษฐกิจได้หลายช่องทาง ซึ่งหนึ่งในช่องทางสำคัญที่ทฤษฎีเศรษฐศาสตร์มักพูดถึง คือ ช่องทางการค้า (trade channel) โดยการเคลื่อนไหวของค่าเงินส่งผลกระทบมาที่ปริมาณการส่งออกและนำเข้าได้โดยตรงผ่านความสามารถในการแข่งขันด้านราคาที่เปลี่ยนไป เช่น ผู้ส่งออกไทยขายสินค้าไปประเทศญี่ปุ่นและกำหนดราคาขายที่ 100 บาท คิดเป็นประมาณ 450 เยน เมื่อค่าเงินบาทแข็งค่าขึ้น 10% เทียบกับเงินเยน ราคาสินค้าไทยจะดูแพงขึ้นมาทันที 10% ในสายตาคนญี่ปุ่น ซึ่งอาจลดปริมาณการซื้อสินค้าไทย และหันไปบริโภคสินค้าจากประเทศอื่นหรือที่ผลิตโดยผู้ผลิตในประเทศ อย่างไรก็ตาม ผลกระทบผ่านช่องทางดังกล่าวจะเกิดขึ้นในกรณีผู้ส่งออกไทยตั้งราคาขายสินค้าในสกุลเงินบาท กล่าวคือมีการกำหนดราคาสินค้าโดยใช้สกุลเงินของประเทศผู้ผลิตและส่งออก (producer currency pricing) ซึ่งไม่สอดคล้องกับสิ่งที่เกิดขึ้นจริงนัก

ที่จริงแล้ว การค้าขายสินค้าระหว่างประเทศมักจะใช้เงินสกุลหลักเพียงไม่กี่สกุล โดยเฉพาะดอลลาร์สหรัฐฯ ในการตั้งราคา หรือเรียกว่า dominant currency pricing ในบริบทดังกล่าว เงินบาทที่แข็งค่าขึ้นหรืออ่อนค่าลงนั้นไม่ทำให้ความสามารถในการแข่งขันด้านราคาของสินค้าไทยเปลี่ยนไป โดยเฉพาะในระยะสั้นที่ราคาสินค้าในรูปดอลลาร์มักจะคงที่ (price stickiness)¹ แต่ช่องทางสำคัญที่ค่าเงินส่งผลต่อเศรษฐกิจจะมาจากการแปลงรายได้จากการส่งออกและค่าใช้จ่ายในการนำเข้าของบริษัทให้อยู่ในสกุลเงินบาท เช่น ผู้ส่งออกไทยที่ขายสินค้าไปประเทศต่าง ๆ ในสกุลเงินดอลลาร์ หากเงินบาทแข็งค่าขึ้น 10% เทียบกับเงินดอลลาร์ ก็จะทำให้รายได้จากการส่งออกและกำไรในรูปเงินบาทลดลงทันที 10% ในทางกลับกัน บริษัทที่นำเข้าสินค้าและปัจจัยการผลิตในรูปดอลลาร์ ก็จะเผชิญกับต้นทุนการนำเข้าที่ลดลง 10% ดังนั้น ภายใต้ dominant currency pricing บริษัทส่งออกและนำเข้าไทยจึงเผชิญกับความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยนผ่านช่องทาง valuation เป็นสำคัญ โดยที่ผลกระทบจะเกิดจากการเปลี่ยนแปลงของอัตราแลกเปลี่ยนเงินบาทเทียบกับสกุลเงินที่ใช้ตั้งราคาซื้อขายสินค้า (invoicing currency)

งานวิจัยของ Nookhwun et al. (2025) ได้ศึกษาผลกระทบของอัตราแลกเปลี่ยนผ่านช่องทาง valuation ดังกล่าว ไปสู่กำไร สภาพคล่อง ภาวะการเงิน รวมถึงการตัดสินใจลงทุนและจ้างแรงงานของธุรกิจไทย โดยประเทศไทยเป็นเศรษฐกิจแบบเปิดที่พึ่งพาภาคต่างประเทศสูง อีกทั้งยังมีการซื้อขายสินค้ากับต่างประเทศในสกุลเงินดอลลาร์สูงถึงประมาณ 80% ของมูลค่าการค้าระหว่างประเทศ รองลงมาคือเงินเยน เงินบาท และเงินยูโร ตามลำดับ ส่งผลให้เมื่อพิจารณาในรายบริษัท จะพบว่าธุรกิจไทยทั้งธุรกิจส่งออกและนำเข้า ต่างมีความไม่สอดคล้องกันของสกุลเงิน (currency mismatch) ระหว่างรายได้และค่าใช้จ่ายที่ค่อนข้างสูง เช่น บริษัทส่งออกอาจมีรายรับจากขายสินค้ากับต่างประเทศในรูปดอลลาร์ ขณะที่มีค่าใช้จ่ายเป็นค่าจ้างแรงงานและต้นทุนการผลิตอื่น ๆ ในรูปเงินบาท ทำให้ผลกำไรของบริษัทเมื่อวัดในรูปเงินบาทจึงผันผวนได้ง่ายตามการเคลื่อนไหวของอัตราแลกเปลี่ยน

งานวิจัยนี้ถือเป็นงานวิจัยชิ้นแรก ๆ ที่ศึกษาผลกระทบของค่าเงินผ่านช่องทาง valuation ในกรณีของประเทศกำลังพัฒนา² โดยใช้ข้อมูลรายปีในช่วงปี 2550 ถึง 2563 ของบริษัทส่งออกนำเข้าไทยกว่า 40,000 บริษัท ซึ่ง 1 ใน 3 เป็นบริษัทส่งออก ส่วนที่เหลือเป็นบริษัทนำเข้าที่เน้นขายสินค้าในประเทศเป็นหลัก งานวิจัยนี้วิเคราะห์ข้อมูลจาก 5 ฐานข้อมูลขนาดใหญ่ ได้แก่ ข้อมูลการส่งออกนำเข้าสินค้ารายธุรกรรมจากกรมศุลกากร ข้อมูลงบดุลและงบการเงินรายบริษัทจากกรมพัฒนาธุรกิจการค้า ข้อมูลธุรกรรมการแลกเปลี่ยนเงินตราต่างประเทศและข้อมูลสินเชื่อในระบบธนาคารพาณิชย์รายสัญญาจากธนาคารแห่งประเทศไทย รวมถึงข้อมูลการจ้างแรงงานในระบบรายบริษัทจากสำนักงานประกันสังคม ทำให้งานวิจัยนี้สามารถวิเคราะห์ผลกระทบของค่าเงินได้ในหลากหลายมิติ

Nookhwun et al. (2025) ได้คำนวณดัชนีค่าเงินในระดับรายบริษัท เพื่อประเมินผลกระทบของอัตราแลกเปลี่ยนผ่านช่องทาง valuation โดยคำนวณจากการเปลี่ยนแปลงของอัตราแลกเปลี่ยนของเงินบาทเทียบกับสกุลเงินต่าง ๆ ที่ถ่วงน้ำหนักตามมูลค่าการส่งออกสุทธิ (หักลบด้วยมูลค่าการนำเข้า) ที่อยู่ในรูปสกุลเงินนั้น ๆ ต่อมูลค่าการส่งออกและนำเข้ารวมของแต่ละบริษัท งานวิจัยนี้เรียกดัชนีดังกล่าวว่า NICER (Net Invoicing Currency weighted Exchange Rates) ซึ่งการเคลื่อนไหวของ NICER นั้นสามารถเกิดขึ้นได้ทั้งจากการเปลี่ยนแปลงของค่าเงินดอลลาร์สหรัฐฯ ต่อเงินบาท หรือจากค่าของเงินสกุลต่างประเทศอื่น ๆ ที่บริษัทใช้ในการตั้งราคาสินค้าส่งออกและนำเข้า ดังนั้น NICER ของแต่ละบริษัทจึงมีความแตกต่างกันออกไป ขึ้นอยู่กับสกุลเงินที่บริษัทใช้ในการส่งออกและนำเข้าสินค้า รวมถึงขนาดของ currency mismatch ระหว่างรายได้และค่าใช้จ่ายที่เกิดขึ้น เช่น หากบริษัทส่งออกสินค้าในรูปของเงินดอลลาร์ในสัดส่วนสูง NICER ก็จะเคลื่อนไหวตามการเปลี่ยนแปลงของอัตราแลกเปลี่ยนเงินบาทต่อดอลลาร์เป็นสำคัญ แต่หากบริษัทมีการนำเข้าสินค้าในสกุลเงินดอลลาร์ร่วมด้วย ก็ช่วยให้บริษัทมี currency mismatch น้อยลงและลดทอนผลกระทบจากค่าเงินดอลลาร์ ทั้งนี้ การตีความ NICER ที่เพิ่มขึ้นจะเทียบเท่าผลต่อกำไรของทั้งผู้ส่งออกและผู้นำเข้าที่ลดลง

รูปที่ 1 แสดงการเคลื่อนไหวและการกระจายตัวของ NICER ของธุรกิจไทย โดยพบว่า NICER ของทั้งผู้ส่งออกและผู้นำเข้าในแต่ละช่วงเวลามีการกระจายตัวค่อนข้างมาก ซึ่งสะท้อนถึงความแตกต่างในระดับบริษัททั้งการเลือกใช้สกุลเงินในการตั้งราคาสินค้า และขนาดของ currency mismatch โดยส่วนใหญ่แล้ว ธุรกิจขนาดใหญ่มักมี currency mismatch ต่ำกว่า กล่าวคือมีการส่งออกและนำเข้าสินค้าโดยใช้สกุลเงินเดียวกัน ส่งผลให้ความผันผวนของ NICER ต่ำกว่าธุรกิจ SMEs ดังนั้น ถึงแม้ว่าเงินดอลลาร์จะมีบทบาทค่อนข้างมากในฐานะของสกุลเงินที่ใช้ในการตั้งราคาสินค้า แต่การกระจายตัวของ NICER ดังที่เห็นในรูป 1 บ่งชี้ว่าบริษัทไทยเผชิญกับผลกระทบของอัตราแลกเปลี่ยนผ่านช่องทาง valuation ในขนาดที่แตกต่างกันออกไป นอกจากนี้ ข้อสังเกตสำคัญอีกประการหนึ่งคือ ดัชนีค่าเงินบาทที่คำนวณจากอัตราแลกเปลี่ยนเงินบาทเทียบกับสกุลเงินของประเทศคู่ค้า (Nominal Effective Exchange Rates หรือ NEER) เคลื่อนไหวไม่สอดคล้องกับ NICER นัก เนื่องจากบทบาทของเงินดอลลาร์ถูกลดทอนลงในการคำนวณ NEER³

งานวิจัยนี้ศึกษาผลกระทบของ NICER ผ่านช่องทาง valuation ไปที่กำไรของบริษัท ซึ่งประเมินจากผลที่มีต่อการเปลี่ยนแปลงของกำไรก่อนหักดอกเบี้ยและภาษี (EBIT) เทียบกับสินทรัพย์รวมของบริษัท โดยใช้ panel regression ผลการศึกษา พบว่า การเคลื่อนไหวของ NICER ส่งผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญต่อกำไรของบริษัท โดยผู้ส่งออกได้รับผลมากกว่าผู้นำเข้า ทั้งนี้ หาก NICER เพิ่มขึ้น 1% จะส่งผลให้อัตรากำไรต่อสินทรัพย์รวมในปีเดียวกันปรับลดลง 0.2% และ 0.1% สำหรับผู้ส่งออกและผู้นำเข้า ตามลำดับ (รูปที่ 2) การที่ผู้นำเข้าได้รับผลกระทบน้อยกว่า อาจเป็นผลมาจากการที่ผู้นำเข้าสามารถส่งผ่านต้นทุนการผลิตที่เปลี่ยนแปลงไปยังผู้ซื้อในประเทศ หรือสามารถทดแทนการนำเข้าบางส่วนด้วยปัจจัยการผลิตในประเทศ นอกจากนี้ ระดับการพึ่งพาการค้ากับต่างประเทศที่ต่ำกว่าผู้ส่งออก เช่น รายได้ของผู้นำเข้าที่มาจากการขายสินค้าให้กับผู้ซื้อในไทยเป็นหลัก รวมถึงการมีค่าใช้จ่ายบางส่วนเกิดขึ้นในประเทศ (เช่น ค่าจ้างแรงงาน ต้นทุนปัจจัยการผลิตในไทย) ก็อาจเป็นอีกปัจจัยที่อธิบายข้อค้นพบดังกล่าว เมื่อพิจารณาขนาดของบริษัท NICER มีผลกระทบมากที่สุดต่อผู้ส่งออกที่เป็น SMEs ซึ่งมักมีข้อจำกัดในการเข้าถึงเครื่องมือป้องกันความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยน (FX hedging) และมีการกระจายแหล่งรายได้น้อยกว่าบริษัทขนาดใหญ่ นอกจากนี้ ผลวิจัยยังพบว่า การเปลี่ยนแปลงของ NICER ที่เป็นผลจากสกุลเงินอื่น ๆ ที่ไม่ใช่เงินดอลลาร์ โดยเฉพาะเงินยูโรและเยน สามารถส่งผลกระทบต่อกำไรของบริษัทได้เช่นเดียวกับกรณีที่ NICER ผันผวนจากค่าเงินดอลลาร์

NICER ส่งผลต่อกำไรของบริษัทมากกว่าอัตราแลกเปลี่ยนเงินบาทเทียบกับสกุลเงินของประเทศคู่ค้า (Trade-weighted Exchange Rate หรือ TWER) จากรูปที่ 3 ซึ่งแสดงการกระจายตัวของอัตรากำไรของบริษัทในปี 2558 ที่ประมาณค่าจาก NICER (เส้นทึบสีแดง) เปรียบเทียบกับที่ประมาณค่าด้วย TWER (เส้นประสีดำ) พบว่า NICER สามารถอธิบายกำไรของบริษัทได้ดีกว่ามาก เห็นได้จากอัตรากำไรที่ประมาณค่าจาก NICER กระจายตัวมากกว่าในกรณีที่ประมาณค่าด้วย TWER ค่อนข้างมาก และเมื่อเปรียบเทียบกับการกระจายตัวของอัตรากำไรของบริษัทที่เกิดขึ้นจริงในช่วงปี 2550–2563 ผลวิจัยพบว่า NICER อธิบายการกระจายตัวที่เกิดขึ้นจริงดังกล่าวได้เฉลี่ยประมาณ 3–4% ขณะที่ TWER อธิบายได้เพียง 0.5–2% (ดูเพิ่มเติมได้ใน Nookhwun et al. (2025) ตารางที่ 3) ทั้งนี้ ความสามารถของ NICER ในอธิบายอัตรากำไรของบริษัทนั้นเห็นได้ชัดเจนในกรณีของบริษัทส่งออก สอดคล้องกับขนาดผลกระทบของ NICER ต่อกำไรของผู้ส่งออกที่มีขนาดใหญ่กว่าดังแสดงในรูปที่ 2 ผลลัพธ์ที่ได้นี้บ่งชี้ถึงความสำคัญของผลกระทบของค่าเงินผ่านช่องทาง valuation ที่อาจมีความสำคัญกว่าช่องทางการค้าในบริบทของประเทศไทย

ธุรกิจที่พึ่งพาการค้าระหว่างประเทศสูงจะมีอัตรากำไรที่อ่อนไหวมากต่อช่องทาง valuation โดย Nookhwun et al. (2025) วัดการพึ่งพาการค้าระหว่างประเทศของแต่ละบริษัทจากสัดส่วนของรายได้จากการส่งออกต่อรายได้รวมในกรณีของผู้ส่งออก และสัดส่วนของต้นทุนจากการนำเข้าสินค้าต่อต้นทุนรวมในกรณีของผู้นำเข้า ผลการศึกษาพบว่า บริษัทที่พึ่งพารายได้จากการส่งออกหรือค่าใช้จ่ายในการนำเข้าสูง จะเผชิญกับผลกระทบจากการเคลื่อนไหวของ NICER เพิ่มขึ้นมาก ดังแสดงในรูปที่ 4 โดยหาก NICER เพิ่มขึ้น 1% จะส่งผลให้อัตรากำไรของทั้งผู้ส่งออกและนำเข้าลดลงมากขึ้นถึง 0.3%

การใช้เครื่องมือป้องกันความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยนช่วยลดทอนผลกระทบได้เพียงบางส่วน การใช้เครื่องมือป้องกันความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยนเป็นวิธีหนึ่งที่ธุรกิจสามารถเลือกใช้ในการลดผลกระทบจากค่าเงิน อย่างไรก็ตาม ข้อมูลธุรกรรมการแลกเปลี่ยนเงินตราต่างประเทศของบริษัทชี้ว่าบริษัทไทยมีการใช้เครื่องมือดังกล่าวค่อนข้างจำกัด⁵ โดยบริษัทขนาดใหญ่มีสัดส่วนการใช้ที่สูงกว่า SMEs นอกจากนี้ ผลวิจัยพบว่า การใช้เครื่องมือป้องกันความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยนมีส่วนช่วยให้บริษัทลดผลกระทบของค่าเงินจากช่องทาง valuation ได้เพียงหนึ่งในสามเมื่อเทียบกับกรณีที่บริษัทไม่ใช้เครื่องมือดังกล่าวเลย ส่วนหนึ่งอาจเป็นผลจากสัญญาของธุรกรรมซื้อขายเงินตราต่างประเทศล่วงหน้า (Forward FX contract) ที่มักมีอายุสั้นไม่เกิน 3–6 เดือน ดังนั้น ข้อค้นพบนี้จึงสะท้อนถึงความท้าทายของภาคธุรกิจในการบริหารจัดการความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยนผ่านเครื่องมือทางการเงินเพียงอย่างเดียว

ผลกระทบของค่าเงินผ่านช่องทาง valuation มีผลต่อเนื่องมาที่สภาพคล่องของธุรกิจ โดยงานวิจัยนี้พบว่า การเปลี่ยนแปลงของสินทรัพย์สภาพคล่อง (เช่น เงินสด) ต่อสินทรัพย์รวมของธุรกิจตอบสนองอย่างมีนัยสำคัญต่อ NICER (รูปที่ 4) ซึ่งผลกระทบต่อกระแสเงินสดของบริษัทนี้สามารถส่งผลต่อการดำเนินธุรกิจและการตัดสินใจขยายการลงทุนหรือการจ้างแรงงานได้ตามมาโดยเฉพาะธุรกิจที่มีข้อจำกัดทางการเงิน ขณะที่ผลวิจัยพบว่ามีเพียงผู้ส่งออกรายใหญ่เท่านั้นที่ขอสินเชื่อระยะสั้นเพิ่มขึ้น เช่น สินเชื่อเงินทุนหมุนเวียน ในยามที่ธุรกิจเผชิญกับผลกระทบด้านลบต่อสภาพคล่องจากการเปลี่ยนแปลงของอัตราแลกเปลี่ยน อย่างไรก็ดี งานวิจัยนี้ไม่พบว่า NICER ส่งผลกระทบต่อความเสี่ยงในการผิดนัดชำระหนี้ของทั้งผู้ส่งออกและนำเข้าโดยประเมินจากสัดส่วนหนี้ที่ต้องจับตาเป็นพิเศษ (special-mention loans) และหนี้เสีย (non-performing loans) ของบริษัท

NICER ไม่เพียงแต่กระทบฐานะการเงินของธุรกิจ แต่ยังส่งผลต่อการตัดสินใจลงทุนและจ้างแรงงานอีกด้วย โดยเฉพาะสำหรับบริษัทส่งออก (รูปที่ 4) โดยเป็นผลจากการเคลื่อนไหวของ NICER ที่มีที่มาจากความผันผวนของเงินบาทต่อดอลลาร์เป็นสำคัญ ผลวิจัยพบว่า เมื่อ NICER แข็งค่าขึ้น 1% จากการเปลี่ยนแปลงของอัตราแลกเปลี่ยนบาทต่อดอลลาร์ ธุรกิจส่งออกจะปรับลดการลงทุนและการจ้างแรงงานลง 0.2% และ 0.1% ตามลำดับ (ดูเพิ่มเติมได้ใน Nookhwun et al. (2025) ตารางที่ 9) ซึ่งผลกระทบต่อการลงทุนเกิดขึ้นในบริษัทส่งออกขนาดเล็ก ส่วนผลต่อการจ้างแรงงานเกิดขึ้นในบริษัทขนาดกลางเป็นสำคัญ ขณะที่บริษัทส่งออกขนาดใหญ่ซึ่งสามารถบริหารจัดการสภาพคล่องได้ดีกว่า เช่น ผ่านการกู้ยืมสินเชื่อระยะสั้น ไม่ได้รับผลกระทบอย่างมีนัยสำคัญ นอกจากนี้ ผลการศึกษายังพบว่า แม้อัตราแลกเปลี่ยนจะกระทบต่อกำไรและสภาพคล่องของธุรกิจเพียงแค่ในระยะสั้น⁶ แต่ผลต่อการลงทุนและจ้างแรงงานอาจลากยาวไปในระยะปานกลาง (2–3 ปีข้างหน้า) ได้

งานวิจัยของ Nookhwun et al. (2025) ได้แสดงให้เห็นถึงผลกระทบของอัตราแลกเปลี่ยนต่อกำไร กระแสเงินสด การบริหารสภาพคล่องผ่านสินเชื่อ รวมถึงการตัดสินใจลงทุนและจ้างแรงงานของธุรกิจไทยผ่านช่องทาง valuation โดยในบริบทที่การค้าขายสินค้าระหว่างประเทศมักอยู่ในรูปเงินสกุลหลักเพียงไม่กี่สกุล โดยเฉพาะเงินดอลลาร์ ช่องทางนี้มักมีความสำคัญมากกว่าช่องทางการค้าที่ส่งผลกระทบต่อธุรกิจผ่านความสามารถในการแข่งขันทางด้านราคา ดังนั้น ผู้ดำเนินนโยบายจึงควรให้ความสำคัญกับช่องทางนี้ในการประเมินผลกระทบจากความผันผวนของค่าเงิน นอกจากนี้ งานวิจัยนี้ยังชี้ให้เห็นถึงผลกระทบของอัตราแลกเปลี่ยนที่แตกต่างกันออกไปในบริษัทแต่ละขนาด ซึ่งมีนัยต่อนโยบายดูแลอัตราแลกเปลี่ยนของธนาคารกลางที่สามารถส่งผลต่อแต่ละภาคเศรษฐกิจแตกต่างกันออกไป เช่น ผู้ส่งออกในกลุ่ม SMEs อาจได้รับประโยชน์มากกว่ากลุ่มอื่นหากเงินบาทอ่อนค่าลง แต่ในทางกลับกันก็ถูกกระทบได้มากกว่ากลุ่มอื่นเมื่อเงินบาทแข็งค่าขึ้น ในท้ายที่สุด แม้การป้องกันความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยนผ่านเครื่องมือทางการเงินจะช่วยลดผลกระทบของอัตราแลกเปลี่ยนต่อธุรกิจได้เพียงบางส่วน แต่การเข้าถึงยังจำกัดโดยเฉพาะธุรกิจในกลุ่ม SMEs ผู้กำหนดนโยบายจึงควรส่งเสริมการเข้าถึงเครื่องมือทางการเงินโดยเฉพาะธุรกิจที่อาจมีข้อจำกัดทางการเงิน ควบคู่ไปกับการพิจารณากฎเกณฑ์เพื่อเอื้อให้ภาคธุรกิจบริหารความเสี่ยงจากอัตราแลกเปลี่ยนได้ดีขึ้น