เศรษฐกิจไทย ป่วยหรืออ่อนแอ?

ในปี 2018 เศรษฐกิจไทยเติบโตได้ในอัตราร้อยละ 4.1 ซึ่งเป็นระดับที่ใกล้เคียงกับศักยภาพการเติบโตในระยะยาว อย่างไรก็ตาม อัตราการเติบโตดังกล่าวกลับเป็นตัวเลขที่ต่ำกว่าในอดีตที่เคยสูงถึงร้อยละ 5–6 ในช่วงก่อนวิกฤตเศรษฐกิจในปี 2008 ปรากฏการณ์ดังกล่าวนำมาซึ่งการตั้งคำถามถึงสาเหตุและเครื่องมือที่ผู้ดำเนินนโยบายควรเลือกใช้ในการรักษาอาการ ‘อ่อนแรงลง’ ของระบบเศรษฐกิจไทย บทความนี้แยกวิเคราะห์สาเหตุการชะลอตัวลงของการเติบโตทางเศรษฐกิจไทยออกเป็นประเด็นระยะสั้น (ปัจจัยทางวัฏจักรเศรษฐกิจ) และประเด็นระยะยาว (ปัจจัยเชิงโครงสร้าง) เพื่อนำไปสู่การเลือกเครื่องมือเชิงนโยบายที่เหมาะสมต่อไป

นักเศรษฐศาสตร์มหภาคแบ่งการวิเคราะห์สภาพเศรษฐกิจออกเป็น 2 องค์ประกอบ ได้แก่ 1) การศึกษาแนวโน้มแกนการเติบโตซึ่งสะท้อนศักยภาพของระบบเศรษฐกิจในระยะยาว (ที่เกิดจากทรัพยากรการผลิตของประเทศ เช่น แรงงาน ทุน และผลิตภาพการผลิต) และ 2) การศึกษาวัฏจักรเศรษฐกิจซึ่งหมายถึงความผันผวนในระยะสั้นของกิจกรรมทางเศรษฐกิจรอบแกนการเติบโต ซึ่งมักจะเกิดจากปัจจัยรบกวน (shocks) และการตอบสนองของนโยบายทางเศรษฐกิจเพื่อการรักษาเสถียรภาพ ดังนั้น การอ่อนแรงลงของตัวเลขการเติบโตทางเศรษฐกิจอาจเป็นเพราะเศรษฐกิจ ‘อ่อนแอลง’ จากการลดลงของศักยภาพการเติบโตซึ่งเป็นเรื่อง ‘ยาว’ และ/หรืออาจเป็นเพราะการ ‘ป่วยไข้ชั่วคราว’ จากการแกว่งตัวลงตามวัฏจักรเศรษฐกิจซึ่งเป็นเรื่อง ‘สั้น’ ก็เป็นได้

เมื่อแยกองค์ประกอบการเติบโตของเศรษฐกิจไทยออกเป็นแนวโน้มในระยะยาวและความผันผวนในระยะสั้น พบว่าเศรษฐกิจไทยในปัจจุบันเติบโตใกล้เคียงกับระดับศักยภาพของตนเอง นอกจากนั้น ความผันผวนของกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่วัดได้จาก 12-Quarter Rolling Standard Deviation ของ output gap มีค่าลดลงในช่วงทศวรรษที่ผ่านมาตามลำดับ (รูปที่ 1) นั่นหมายความว่าการดำเนินนโยบายเพื่อรักษาเสถียรภาพทางเศรษฐกิจผ่านการใช้นโยบายการเงินการคลังที่ผ่านมาสามารถช่วยลดความผันผวนทางเศรษฐกิจลงได้ อย่างไรก็ตาม หากเราพิจารณาองค์ประกอบที่สะท้อนแนวโน้มการเติบโตของเศรษฐกิจไทยในระยะยาวจะพบว่าแกนของการเติบโตได้ย่อตัวลงอย่างต่อเนื่อง (รูปที่ 2) นั่นสะท้อนให้เห็นว่าศักยภาพทางเศรษฐกิจของประเทศได้ลดลงอย่างต่อเนื่องเช่นกันในช่วง 1 ทศวรรษที่ผ่านมา

นอกจากนั้น การกระจายตัวของการเติบโตยังเกิดขึ้นอย่างไม่ทั่วถึง จากรายงานภาวะสังคมไทยไตรมาสสี่และภาพรวมปี 2561 โดยสำนักงานสภาพัฒนาการเศรษฐกิจและสังคมแห่งชาติชี้ว่าปัจจุบันความเหลื่อมล้ำทางด้านรายได้ของไทยยังอยู่ในระดับสูงเมื่อเปรียบเทียบกับประเทศในภูมิภาคเดียวกัน (รูปที่ 3) จากข้อมูลการสำรวจภาวะเศรษฐกิจและสังคมของครัวเรือนปี 2560 โดยสำนักงานสถิติแห่งชาติพบว่าประชากรร้อยละ 10 ที่มีรายได้สูงสุดได้ส่วนแบ่งรายได้¹ไปถึงร้อยละ 35.3 ขณะที่ประชากรร้อยละ 40 ที่มีรายได้ต่ำสุดได้ส่วนแบ่งรายได้เพียงร้อยละ 14.2 เท่านั้น นอกจากรายได้แล้ว ประเทศไทยยังเผชิญความเหลื่อมล้ำทางด้านการถือครองสินทรัพย์ อาทิ เงินฝากและที่ดิน ไปจนถึงความเหลื่อมล้ำด้านโอกาสในการเข้าถึงบริการทางการเงินด้วย ดังนั้น นอกจากเศรษฐกิจไทยจะโตได้ช้าลงแล้ว การเติบโตดังกล่าวยังเกิดขึ้นอย่างไม่มีคุณภาพ กล่าวคือ คนส่วนใหญ่กลับไม่ได้มีส่วนร่วมจากกิจกรรมการผลิตที่เพิ่มขึ้นดังกล่าว

หากกล่าวโดยสรุป ระบบเศรษฐกิจไทยไม่ได้ป่วยไข้ชั่วคราว แต่กลับมีสุขภาพที่อ่อนแอลง ซึ่งเป็นปัญหาเชิงโครงสร้างระยะยาว ดังนั้น มาตรการทางเศรษฐกิจที่จะรักษาอาการ ‘โตช้า’ ของระบบเศรษฐกิจไทยจึงมีความแตกต่างไปจากการใช้เครื่องมือเพื่อรักษาเสถียรภาพทางเศรษฐกิจ โจทย์ใหญ่ของระบบเศรษฐกิจไทยคือการทำอย่างไรให้ศักยภาพเพิ่มขึ้นในระยะยาวมากกว่าการอัดยากระตุ้นเพื่อบรรเทาอาการชะลอตัวลงตามวัฏจักรเศรษฐกิจในระยะสั้น การแยกองค์ประกอบของการวิเคราะห์สภาวะทางเศรษฐกิจมีนัยต่อการเลือกใช้เครื่องมือเชิงนโยบายที่เหมาะสมกับโจทย์ปัญหาทางเศรษฐกิจ โจทย์ระยะสั้นคือการลดความผันผวนของวัฏจักรเศรษฐกิจซึ่งเครื่องมือที่ช่วยรักษาเสถียรภาพ ได้แก่ นโยบายการเงินและการคลังที่จะมีผลกระตุ้นหรือชะลออุปสงค์รวมภายในประเทศ ส่วนโจทย์ระยะยาวคือการแสวงหาปัจจัยที่จะช่วยยกศักยภาพของการเติบโตในระยะยาว ดังนั้น มาตรการที่เหมาะสมจึงเกี่ยวข้องกับการปรับโครงสร้างทางเศรษฐกิจที่เกี่ยวข้องกับการผลิตและเป็นเรื่องอุปทานเป็นหลัก

ในการดำเนินนโยบายการเงินเพื่อรักษาเสถียรภาพทางเศรษฐกิจ อัตราดอกเบี้ยนโยบาย (ปัจจุบันอ้างอิงกับอัตราดอกเบี้ยข้ามคืนระหว่างธนาคาร 1 วัน) ถูกใช้เป็นเครื่องมือเพื่อการส่งผ่านไปยังอัตราดอกเบี้ยในตลาดการเงินอื่น โดยมุ่งหวังให้สภาพแวดล้อมทางการเงินผ่อนคลายหรือตึงตัวไปตามสภาวะทางเศรษฐกิจตามความประสงค์ของผู้ดำเนินนโยบายทางการเงิน ทั้งนี้ การเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยดังกล่าวจะมีผลส่งต่อถึงต้นทุนทางการเงินของภาคเอกชน การลดอัตราดอกเบี้ยคือการทำนโยบายการเงินแบบผ่อนคลายซึ่งทำให้ต้นทุนทางการเงินของหน่วยเศรษฐกิจลดลง เปรียบเสมือนการให้ยากระตุ้นให้เกิดการใช้จ่ายในระบบเศรษฐกิจเพิ่มขึ้น อย่างไรก็ตาม สิ่งดังกล่าวมักจะมีผลข้างเคียงต่อระบบเศรษฐกิจในระยะยาว การลดอัตราดอกเบี้ยลงสู่ระดับที่ต่ำเกินไปหรือนานเกินไป ก็จะมีผลข้างเคียงต่อระบบเศรษฐกิจในระยะยาวเช่นกัน ได้แก่

การลดอัตราดอกเบี้ยลงในระดับต่ำเป็นเวลานานจนเกินไปอาจสร้างความเปราะบางต่อระบบสถาบันการเงินผ่านการสร้างแรงจูงใจในการให้สินเชื่อกับผู้ที่มีความเสี่ยงสูงเกินควร โดยบทความเรื่อง The Impact of Short-term Interest Rates on Bank Credit Risk-Taking จาก European Central Bank Financial Stability Review ปี 2007 (European Central Bank, 2007) อธิบายว่าในภาวะที่อัตราดอกเบี้ยนโยบายอยู่ในระดับต่ำ ความเสี่ยงทางด้านเครดิต (credit risk) ของผู้กู้จะลดลงตามรายจ่ายดอกเบี้ยที่ลดลงและมูลค่าของบริษัทที่เพิ่มสูงขึ้น สถาบันการเงินจึงมีแรงจูงใจที่จะให้สินเชื่อกับผู้กู้ที่มีความเสี่ยงสูง นอกจากนี้ ในภาวะที่อัตราดอกเบี้ยอยู่ในระดับต่ำและตลาดการเงินมีสภาพคล่องสูง สถาบันการเงินจะสามารถระดมทุนเพื่อให้สินเชื่อที่มีความเสี่ยงสูงได้ง่ายขึ้นด้วย โดยงานเชิงประจักษ์ของ European Central Bank (2007) ที่ศึกษาความสัมพันธ์ระหว่าง hazard rate ที่สะท้อนความเสี่ยงทางด้านเครดิตของสินเชื่อและอัตราดอกเบี้ยในประเทศโบลิเวียในช่วงปี 1999–2004 พบว่าในช่วงที่อัตราดอกเบี้ยต่ำ ธนาคารพาณิชย์ปล่อยสินเชื่อที่มีความเสี่ยงสูงขึ้นและลดความเข้มงวดในการให้สินเชื่อกับผู้กู้ที่มีประวัติผิดนัดชำระหนี้และลูกหนี้ด้อยคุณภาพ (subprime) ตลอดจนลดส่วนชดเชยความเสี่ยง (risk premium) ให้กับผู้กู้ด้วย

แม้ความเสี่ยงทางด้านเครดิตของผู้กู้จะลดลงในระยะสั้น แต่เมื่ออัตราดอกเบี้ยปรับสูงขึ้นในระยะกลางถึงยาว การให้สินเชื่อที่มีความเสี่ยงสูงเกินไปจะสร้างความเปราะบางต่องบดุลของสถาบันการเงินและส่งผลกระทบต่อเสถียรภาพของระบบสถาบันการเงินตามลำดับ หลักฐานเชิงประจักษ์บ่งชี้ว่าการให้สินเชื่อกับผู้ที่มีความเสี่ยงสูงเกินไปเป็นต้นตอของวิกฤตเศรษฐกิจ โดย งานศึกษาเรื่อง The Riskiness of Credit Allocation: A Source of Financial Vulnerability โดย International Monetary Fund (2018) ใช้ข้อมูลระดับบริษัทเพื่อสร้างดัชนีที่สะท้อนการจัดสรรสินเชื่อให้บริษัทที่มีความเสี่ยงสูงเกินควร โดยเปรียบเทียบดัชนีชี้วัดความเสี่ยงทางด้านเครดิตของกลุ่มที่ได้สินเชื่อมากที่สุดกับกลุ่มที่ได้สินเชื่อน้อยที่สุด โดยพบว่าดัชนีดังกล่าวสามารถพยากรณ์การเกิดวิกฤตเศรษฐกิจได้แม่นยำกว่าดัชนีแสดงความเสี่ยงทางด้านเครดิตเฉลี่ยในระดับมหภาค และยังสามารถพยากรณ์ถึงโอกาสเกิดภาวะ equity stress up ในภาคการเงินล่วงหน้าได้ถึงสามปี

นอกจากความเสี่ยงในตลาดสินเชื่อแล้ว การลดอัตราดอกเบี้ยลงไปในระดับต่ำยังส่งผลต่อพฤติกรรมการแสวงหาผลตอบแทนที่สูงขึ้น (search for yield) และทำให้นักลงทุนประเมินความเสี่ยงของการลงทุนต่ำกว่าที่ควร (underpricing of risk) งานของ Lian et al. (2019) ทำการทดลองเชิงสุ่มเพื่อศึกษาความสัมพันธ์ระหว่างอัตราดอกเบี้ยกับพฤติกรรม search for yield ผู้วิจัยให้กลุ่มตัวอย่างสองกลุ่มจัดสรรพอร์ตการลงทุนระหว่างสินทรัพย์ไร้ความเสี่ยง (risk-free) และสินทรัพย์เสี่ยง (risky) โดยกำหนดให้แต่ละกลุ่มได้รับผลตอบแทนที่ปราศจากความเสี่ยง (risk-free rate) ในอัตราที่แตกต่างกัน แต่ควบคุม risk premium ให้เท่ากัน ผลการทดลองกับกลุ่มตัวอย่างในสหรัฐอเมริกาและเนเธอร์แลนด์พบว่ากลุ่มที่ได้รับ risk-free rate ต่ำกว่าจะเลือกลงทุนในสินทรัพย์เสี่ยงในสัดส่วนที่สูงกว่าอย่างมีนัยสำคัญ แม้สินทรัพย์เสี่ยงจะมี risk premium ที่เท่ากัน นอกจากนี้ การลงทุนในสินทรัพย์เสี่ยงจะเพิ่มในอัตราที่รุนแรงขึ้นเมื่อลดอัตราดอกเบี้ยลงเข้าใกล้ร้อยละ 0 สะท้อนว่าพฤติกรรม search for yield จะรุนแรงขึ้นเมื่อลดอัตราดอกเบี้ยลงในระดับต่ำ พฤติกรรมดังกล่าวอาจส่งผลให้นักลงทุนเลือกลงทุนในสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงสูงเกินไปอันส่งผลให้พอร์ตการลงทุนเปราะบางต่อ shocks และก่อให้เกิดความผันผวนในตลาดการเงิน (Bernanke, 2013) ซึ่งอาจส่งผลกระทบต่อความมั่งคั่งของนักลงทุนและกิจกรรมในภาคเศรษฐกิจจริงตามลำดับ

การปรับลดอัตราดอกเบี้ยเอื้อให้ต้นทุนทางการเงินในระบบเศรษฐกิจลดลงในภาพรวม แต่การกระจายผลประโยชน์จากการลดอัตราดอกเบี้ยนั้นย่อมขึ้นอยู่กับโครงสร้างของระบบเศรษฐกิจและลักษณะเฉพาะของแต่ละหน่วยเศรษฐกิจที่แตกต่างกันด้วย ดังนั้น เมื่อคนในระบบเศรษฐกิจได้รับผลกระทบจากการเปลี่ยนแปลงอัตราดอกเบี้ยไม่เท่ากัน ความเหลื่อมล้ำจากการที่อัตราดอกเบี้ยอยู่ในระดับต่ำนานเกินไปอาจนำไปสู่การจัดสรรทรัพยากรที่ไม่สมดุลและนำไปสู่ปัญหาความเหลื่อมล้ำในมิติอื่น ๆ ในระบบเศรษฐกิจได้เช่นกัน

ประการแรก การลดอัตราดอกเบี้ยทำให้ผู้ลงทุนมีต้นทุนค่าเสียโอกาสในการใช้เงิน (รวมถึงการนำเอาไปเก็งกำไร) ลดลง ในอีกด้านหนึ่ง ภาวะที่อัตราดอกเบี้ยอยู่ในระดับต่ำจะทำให้ผลตอบแทนของเงินฝากและตราสารหนี้ปรับลดลงซึ่งกระทบต่อครัวเรือนที่ออมเงินในสินทรัพย์ความเสี่ยงต่ำ โดยเฉพาะผู้มีรายได้น้อยซึ่งมีข้อจำกัดในการเข้าถึงบริการการออมและการลงทุนที่หลากหลาย ความไม่สมดุลดังกล่าวนอกจากจะเพิ่มความเปราะบางต่อเสถียรภาพทางเศรษฐกิจแล้ว ยังสร้างความเหลื่อมล้ำระหว่างคนที่มีทางเลือกการลงทุนหลากหลายกับผู้ออมที่เข้าถึงเพียงสินทรัพย์ความเสี่ยงต่ำอีกด้วย

ประการที่สอง อัตราดอกเบี้ยที่อยู่ในระดับต่ำเป็นระยะเวลานานเกินไปยังมีส่วนเพิ่มความเหลื่อมล้ำในการแข่งขันระหว่างบริษัทขนาดใหญ่และบริษัทขนาดเล็ก โดยหลักการแล้ว การปรับลดอัตราดอกเบี้ยส่งผลให้กระแสเงินสดในอนาคตจากการลงทุนคุ้มทุนมากขึ้นจึงกระตุ้นให้ผู้ผลิตลงทุนใหม่ แต่หากพิจารณาในระดับจุลภาคถึงการแข่งขันภายในอุตสาหกรรม บริษัทจะลงทุนใหม่ก็ต่อเมื่อการลงทุนนั้นสามารถช่วยยกระดับผลิตภาพและเพิ่มโอกาสให้บริษัทได้ส่วนแบ่งตลาดเพิ่มขึ้นตามลำดับ ดังนั้น เงื่อนไขของการลงทุนใหม่จึงอาจขึ้นอยู่กับผลิตภาพตั้งต้นที่มีอยู่แล้วของบริษัทต่าง ๆ นั่นหมายความว่าบริษัทขนาดใหญ่อาจได้ประโยชน์จากภาวะอัตราดอกเบี้ยต่ำมากกว่าบริษัทขนาดเล็กโดยเปรียบเทียบ (แม้ในกรณีนี้ โอกาสของการเข้าถึงแหล่งเงินทุนของทั้งบริษัทเล็กจะมีเท่ากับบริษัทใหญ่ในภาวะอัตราดอกเบี้ยต่ำก็ตาม)

Liu et al. (2019) ชี้ว่าการปรับลดอัตราดอกเบี้ยจะเอื้อประโยชน์ให้บริษัทขนาดใหญ่ที่เป็นผู้นำตลาดมีความคุ้มค่าจากการลงทุนสูงกว่าบริษัทขนาดเล็กที่เป็นผู้ตาม ขณะที่ผู้ตามเองก็ตระหนักว่ามีโอกาสน้อยที่การลงทุนจะสูงพอที่จะได้ส่วนแบ่งตลาดจากผู้นำ ดังนั้น ผู้นำตลาดจึงมีแรงจูงใจที่จะลงทุนใหม่มากกว่าผู้ตาม ยิ่งอัตราดอกเบี้ยปรับลดลง การลงทุนใหม่จะยิ่งทำให้ผลิตภาพของผู้นำตลาดหนีห่างจากผลิตภาพของผู้ตาม เมื่อผลิตภาพห่างกันมากขึ้นผู้นำเองก็ขาดแรงจูงใจในการลงทุนเพื่อรักษาส่วนแบ่งตลาดและเกิดการชะงักงันของการลงทุน เกิดปรากฏการณ์ที่อัตราดอกเบี้ยต่ำเท่าไรก็ไม่สามารถกระตุ้นให้เกิดการลงทุนใหม่ได้ ดังนั้น การลดอัตราดอกเบี้ยลงในระดับต่ำจึงเป็นการซ้ำเติมปัญหาความเหลื่อมล้ำในการแข่งขันและทำให้การลงทุนเพื่อเพิ่มผลิตภาพชะงักงันในที่สุด ข้อค้นพบเชิงประจักษ์ของ Liu et al. (2019) ที่ได้ศึกษาราคาหุ้นของบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ประเทศสหรัฐอเมริกา พบว่าผลตอบแทนจากการลงทุนในหุ้นของผู้นำตลาดตอบสนองต่อการลดอัตราดอกเบี้ยมากกว่าบริษัทอื่นในตลาดอย่างมีนัยสำคัญ ซึ่งสะท้อนว่าผู้นำตลาดได้รับอานิสงส์จากการปรับลดอัตราดอกเบี้ยมากกว่าและมีแนวโน้มที่จะลงทุนมากกว่าบริษัทอื่นในตลาด ขณะที่งานของ Gutiérrez & Philippon (2017) พบว่าการแข่งขันภายในภาคอุตสาหกรรมของสหรัฐอเมริกานับตั้งแต่ช่วงปี 1990 เป็นต้นมามีความสัมพันธ์เชิงบวกกับระดับการลงทุนใหม่และการสะสมทุนอย่างมีนัยสำคัญเมื่อควบคุมปัจจัยอื่น ๆ ที่เกี่ยวข้องแล้ว โดยการลงทุนลดลงนับตั้งแต่ปี 1999 เป็นต้นมา สอดคล้องกับกระจุกตัว (concentration) ภายในตลาดที่เพิ่มขึ้น

นอกจากนั้น งานของ Banerjee & Hofmann (2018) ยังชี้ถึงความเหลื่อมล้ำของประโยชน์จากการปรับลดอัตราดอกเบี้ยระหว่างบริษัทที่มีศักยภาพกับบริษัท Zombie firms โดยนิยามแล้ว Zombie firms คือบริษัทที่ผลกำไรคาดการณ์ไม่เพียงพอชำระค่าใช้จ่ายดอกเบี้ย ซึ่งโดยทั่วไปจะเป็นบริษัทที่มีผลิตภาพต่ำกว่าบริษัทอื่นในภาคการผลิตเดียวกัน ดังนั้น การปล่อยสินเชื่อให้กับบริษัทกลุ่มนี้จึงไม่ได้ยกระดับผลิตภาพของระบบเศรษฐกิจในระยะยาวและยังทำให้สูญเสียโอกาสในการให้สินเชื่อกับบริษัทที่มีผลิตภาพสูงกว่า ในภาวะที่อัตราดอกเบี้ยถูกปรับให้อยู่ในระดับต่ำ การให้สินเชื่อใหม่กับบริษัทที่มีศักยภาพสูงกว่าจะให้ผลตอบแทนลดลงตามทิศทางอัตราดอกเบี้ยนโยบาย ในขณะที่สิ่งดังกล่าวกลับสร้างแรงจูงใจให้สถาบันการเงินปล่อยสินเชื่อเพื่อต่อชีวิตให้กับ Zombie firms มากยิ่งขึ้นเนื่องจากอัตราดอกเบี้ยที่ต่ำเอื้อให้งบกำไรขาดทุนของบริษัทกลุ่มนี้ปรับดีขึ้น และยิ่งไปกว่านั้น สถาบันการเงินเองก็ขาดแรงจูงใจในการตัดหนี้สูญให้บริษัทกลุ่มนี้ เพราะจะทำให้ผลประกอบการของตนแย่ลง

หลักฐานเชิงประจักษ์ที่ยืนยันว่าการลดอัตราดอกเบี้ยลงให้อยู่ในระดับต่ำส่งผลบวกต่อ Zombie firms โดย Banerjee & Hofmann (2018) ศึกษาปัจจัยที่มีผลต่อการเพิ่มจำนวนของ Zombie firms โดยใช้ข้อมูลบริษัทจดทะเบียนจากประเทศพัฒนาแล้ว 14 ประเทศในช่วงปี 1987–2016 และเมื่อควบคุมอิทธิพลของฐานะทางการเงินของธนาคารและผลิตภาพของบริษัทแล้ว ผลการศึกษาพบว่าการลดอัตราดอกเบี้ยส่งผลให้สัดส่วนของทุนทางกายภาพ (physical capital) ของ Zombie firms ต่อทุนทางกายภาพรวมของอุตสาหกรรมปรับสูงขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ สะท้อนว่าการลดอัตราดอกเบี้ยส่งผลบวกต่อการอยู่รอดของ Zombie firms มากกว่าการสนับสนุนการลงทุนใหม่ของบริษัทที่มีผลิตภาพสูงในตลาด ผลการศึกษาชี้ให้เห็นถึงผลข้างเคียงของการลดอัตราดอกเบี้ยในการต่อลมหายใจของ Zombie firms ที่ผู้ดำเนินนโยบายต้องคำนึงถึง

จากประเด็นทั้ง 2 ข้างต้น จะเห็นได้ว่าในการปรับลดอัตราดอกเบี้ยเพื่อกระตุ้นเศรษฐกิจ ผู้ดำเนินนโยบายจะต้องชั่งน้ำหนักระหว่างประโยชน์และผลข้างเคียงของการปรับลดอัตราดอกเบี้ยนโยบายอย่างรอบด้านทั้งผลได้และผลเสียที่อาจเกิดขึ้นต่อระบบเศรษฐกิจในระยะเวลาที่แตกต่างกัน เครื่องมือที่แก้ปัญหาเศรษฐกิจระยะสั้นอาจไม่ได้ช่วยแก้ปัญหาระยะยาวแต่ยังอาจซ้ำเติมและเป็นอุปสรรคต่อการปฏิรูปเชิงโครงสร้างอีกด้วย สำหรับบริบทของระบบเศรษฐกิจไทยในปัจจุบันซึ่งอยู่ในภาวะที่มีการขยายตัวได้ในระดับใกล้เคียงกับระดับศักยภาพและมีอัตราดอกเบี้ยนโยบายที่อยู่ในระดับต่ำอยู่แล้ว ผลข้างเคียงเชิงลบจากการปรับลดอัตราดอกเบี้ยเพิ่มเติมอาจเพิ่มความเปราะบางต่อเสถียรภาพของระบบเศรษฐกิจ เพิ่มความเหลื่อมล้ำในการเข้าถึงเงินทุน และเอื้อให้การจัดสรรทรัพยากรที่ไม่เกิดประโยชน์มากยิ่งขึ้น ดังนั้น การปรับลดอัตราดอกเบี้ยเพื่อกระตุ้นอุปสงค์ในระยะสั้นจึงไม่ได้แก้โจทย์เชิงโครงสร้างระยะยาวที่ต้องการยกระดับศักยภาพของระบบเศรษฐกิจให้สูงขึ้น คำถามสำคัญที่ตามมาคือ แนวนโยบายทางเศรษฐกิจลักษณะใดที่จะช่วยแก้โจทย์ระยะยาวของประเทศไทย?

สาเหตุสำคัญที่ทำให้แกนการเติบโตของเศรษฐกิจไทยย่อลงในช่วงทศวรรษที่ผ่านมาเป็นผลจากทั้งการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างประชากรและโครงสร้างเศรษฐกิจที่เป็นข้อจำกัดในการเติบโตในระยะยาว ไทยกำลังเปลี่ยนแปลงเข้าสู่สังคมผู้สูงอายุซึ่งทำให้กำลังแรงงานลดลงจึงกลายเป็นข้อจำกัดด้าน ‘จำนวน’ ปัจจัยการผลิต งานวิจัยของ Chuenchoksan & Nakornthab (2008) ศึกษาถึงผลกระทบจากการลดลงของประชากรวัยทำงานของไทยต่อการชะลอตัวของแกนการเติบโตทางเศรษฐกิจ ผลการคำนวณพบว่าการเติบโตทางเศรษฐกิจไทยในระดับศักยภาพจะลดลงจากอัตราเฉลี่ยร้อยละ 5 ในช่วงปี 2000 ถึงปี 2007 ไปสู่อัตราเฉลี่ยร้อยละ 3.3 ในช่วงปี 2026–2035 ดังนั้น โครงสร้างประชากรไทยจึงไม่ได้เอื้อให้เศรษฐกิจเติบโตจากการเพิ่มจำนวนปัจจัยการผลิต

นอกจากข้อจำกัดด้านจำนวนปัจจัยการผลิตแล้ว ประเทศไทยยังเผชิญปัญหาเชิงโครงสร้างที่สะท้อนจากความไม่สมดุลของการขยายตัวทางเศรษฐกิจใน 3 มิติ มิติแรกคือความไม่สมดุลขององค์ประกอบของการขยายตัวทางเศรษฐกิจจากการที่เศรษฐกิจไทยพึ่งพิงภาคต่างประเทศมากเกินไปจึงทำให้เศรษฐกิจไทยเปราะบางต่อปัจจัยด้านต่างประเทศไม่ว่าจะเป็นความเสี่ยงจากสงครามการค้า หรือแนวโน้มการค้าขายระหว่างประเทศที่ปรับลดลง (Poonpatpibul et al., 2009) มิติที่สองคือความไม่สมดุลของความต้องการและทักษะแรงงาน (skills mismatch) กล่าวคือ ผลิตภาพของแรงงานไทยไม่ตอบโจทย์ความต้องการแรงงานที่เปลี่ยนแปลงไปตามระดับการพัฒนาทางเศรษฐกิจและเทคโนโลยี แรงงานจำนวนมากไม่ได้โยกย้ายไปสู่ภาคการผลิตที่มีมูลค่าเพิ่มสูง เช่น อุตสาหกรรมที่ใช้เทคโนโลยีการผลิตขั้นสูงมากเท่าที่ควร (Asian Development Bank, 2015) มิติที่สามคือความไม่สมดุลของการกระจายผลประโยชน์ทางเศรษฐกิจ เห็นได้จากความเหลื่อมล้ำทางเศรษฐกิจในหลายมิติที่กล่าวถึงข้างต้น

หากกล่าวโดยสรุป ไทยกำลังเผชิญกับปัญหาทรัพยากรทางเศรษฐกิจที่มีจำกัดผนวกกับความไม่สมดุลของระบบเศรษฐกิจที่เกิดจากการจัดสรรทรัพยากรและผลประโยชน์ทางเศรษฐกิจที่ขาดประสิทธิภาพ ระบบเศรษฐกิจไทยจำเป็นต้องแสวงหากลไกใหม่ในการเพิ่มประสิทธิภาพของปัจจัยการผลิตที่มีอยู่ และกลไกที่จัดสรรปัจจัยการผลิตไปยังภาคการผลิตที่ใช้งานปัจจัยการผลิตได้อย่างคุ้มค่าที่สุด นอกจากนี้ ยังต้องการกลไกที่เพิ่มประสิทธิภาพในการทำธุรกรรมและสร้างมูลค่าเพิ่มให้กับระบบเศรษฐกิจ จึงจะสามารถยกแกนในการเติบโตขึ้นได้ นอกจากนี้ เรายังต้องการกลไกตลาดที่เชื่อมโยงผู้เล่นในระบบเศรษฐกิจเข้าหากันอย่างครอบคลุมเพื่อให้เกิดการแลกเปลี่ยนทรัพยากรที่มีประสิทธิภาพอย่าง ‘ทั่วถึง’ ซึ่งการเติบโตใหม่ที่สูงขึ้นจึงจะนำมาซึ่งความเท่าเทียมกันใน ‘โอกาสทางเศรษฐกิจ’ ของคนในสังคมนั่นเอง

หากมองลึกลงไปภายใต้เงื่อนไขที่กล่าวมาข้างต้นจะพบว่ากลไกทั้งหมดขับเคลื่อนโดยข้อมูล การไหลเวียนของข้อมูลเอื้อให้เกิดการจัดสรรทรัพยากรไปใช้ในกิจกรรมที่ก่อให้เกิดประโยชน์สูงสุด การเข้าถึงข้อมูลที่สมบูรณ์ทำให้เกิดการจับคู่ระหว่างผู้ซื้อและผู้ขายในตลาดสินค้าไปจนถึงการจับคู่ระหว่างนายจ้างและลูกจ้างในตลาดแรงงาน นอกจากนี้ ความเท่าเทียมในการเข้าถึงข้อมูลยังลดความเหลื่อมล้ำในการแข่งขันซึ่งสร้างแรงจูงใจในการสร้างนวัตกรรม ดังนั้น การปฏิรูปโครงสร้างเชิงสถาบันที่กำกับการแลกเปลี่ยนไหลเวียนของข้อมูลในระบบเศรษฐกิจจึงเป็นคำตอบของการยกระดับการพัฒนาทางเศรษฐกิจของไทย

ในต่างประเทศ โครงสร้างเศรษฐกิจโลกกำลังเปลี่ยนผ่านไปสู่เศรษฐกิจแบบแพลตฟอร์มหรือ platform economy ซึ่งหมายถึงระบบเศรษฐกิจที่กิจกรรมทางเศรษฐกิจเกิดขึ้นบนแพลตฟอร์มดิจิทัล ไม่ว่าจะเป็นการแลกเปลี่ยนสินค้าและบริการระหว่างผู้ผลิตและผู้บริโภค การผลิตและแลกเปลี่ยนองค์ความรู้ระหว่างผู้ผลิต ตลอดจนการแลกเปลี่ยนข้อมูลระหว่างผู้บริโภค กฎและกติกาบนแพลตฟอร์มจึงกำกับวิธีการดำเนินกิจกรรมทางเศรษฐกิจ การสร้างมูลค่าเพิ่ม ตลอดจนการจัดสรรผลประโยชน์ทางเศรษฐกิจระหว่างผู้เล่นในแพลตฟอร์ม รูปแบบของกิจกรรมทางเศรษฐกิจบนแพลตฟอร์มมีลักษณะเป็นโครงข่ายเชื่อมต่อผู้ผลิตและผู้บริโภคเข้าหากันเพื่อแลกเปลี่ยนสินค้าหรือข้อมูล ซึ่งแตกต่างไปจากกิจกรรมทางเศรษฐกิจรูปแบบเดิมที่การส่งต่อมูลค่าเพิ่มจากผู้ผลิตแต่ละข้อต่อไปสู่ผู้บริโภคปลายทางมีลักษณะเป็นเส้นตรงหรือที่เรียกว่าระบบเศรษฐกิจแบบ pipeline (ธนดิษฐ์สุวรรณ, 2019)

ระบบเศรษฐกิจแบบแพลตฟอร์มมีศักยภาพที่จะเป็นคำตอบของการปรับโครงสร้างเศรษฐกิจไทยเนื่องจากแพลตฟอร์มเป็นโครงสร้างพื้นฐานที่เชื่อมต่อผู้เล่นในระบบเศรษฐกิจเข้าหากัน เอื้อให้เกิดการสื่อสารแลกเปลี่ยนข้อมูลและสนับสนุนให้เกิดธุรกรรมทางเศรษฐกิจ เศรษฐกิจแบบแพลตฟอร์มจึงเอื้อให้เกิดการสร้างมูลค่าเพิ่มอย่างมีประสิทธิภาพ ณ ต้นทุนที่ต่ำลงและเอื้อให้เกิดการจัดสรรทรัพยากรอย่างเหมาะสมด้วย หากลองพิจารณากลไกการทำงานของ Amazon ซึ่งเป็นแพลตฟอร์มเพื่อการพาณิชย์อิเล็กทรอนิกส์และ Cloud computing ที่ใหญ่ที่สุดแห่งหนึ่งของโลก ระบบตลาดบนแพลตฟอร์มของ Amazon เชื่อมต่อผู้ซื้อและผู้ขายเข้าหากัน ตลอดจนยังสร้างโครงข่ายเชื่อมต่อผู้ให้บริการด้านการชำระเงิน ผู้รับประกันสินค้า ผู้ให้บริการขนส่งและผู้ให้บริการอื่น ๆ ตลอดกระบวนการซื้อขายเข้าหาผู้บริโภคอย่างเบ็ดเสร็จ Amazon เอื้อให้ผู้เล่นเข้าถึงข้อมูลอันเป็นประโยชน์ต่อการทำธุรกรรมไม่ว่าจะเป็นการแลกเปลี่ยนข้อมูลความต้องการและคุณสมบัติของสินค้าระหว่างผู้บริโภคและผู้ผลิตหรือการแลกเปลี่ยนความคิดเห็นต่อสินค้าระหว่างผู้บริโภคด้วยกันเอง กลไกดังกล่าวจึงขจัดปัญหาความไม่สมบูรณ์ของข้อมูลและเพิ่มประสิทธิภาพในการจับคู่และดำเนินกิจกรรมทางเศรษฐกิจ ไม่เพียงแค่ตลาดสินค้าและบริการเท่านั้น แพลตฟอร์มยังมีศักยภาพที่จะเพิ่มประสิทธิภาพในการจัดสรรทรัพยากรในตลาดแรงงานและตลาดสินค้าขั้นกลางได้เช่นกัน

ลักษณะสำคัญอีกประการของเศรษฐกิจแบบแพลตฟอร์มคือศักยภาพในการเติบโตจากการขยายเครือข่าย (network) ที่ครอบคลุมผู้เล่นจำนวนมากในระบบเศรษฐกิจ ปฏิสัมพันธ์ระหว่างผู้เล่นไม่ว่าจะเป็นผู้ผลิตกับผู้บริโภค หรือผู้บริโภคกับผู้บริโภคเองจะทำให้เกิดการสะสมข้อมูลที่เอื้อให้เกิดการต่อยอดเป็นกิจกรรมเศรษฐกิจใหม่ต่อไป ยกตัวอย่างเช่น การสร้างเครือข่ายของผู้บริโภคบนแพลตฟอร์มการท่องเที่ยวอย่าง Agoda ที่มีการแลกเปลี่ยนความคิดเห็นต่อสินค้า (peer reviews) ข้อมูลที่สะสมไว้จะดึงดูดให้ผู้บริโภคกลุ่มใหม่เข้าสู่ตลาดและขยายเครือข่ายของผู้บริโภคต่อไปเรื่อย ๆ ซึ่งจะช่วยเพิ่มขนาดและความลึกของอุปสงค์ต่อสินค้าและบริการบนแพลตฟอร์ม แพลตฟอร์มจึงมีศักยภาพในการเพิ่ม capacity และเชื่อมต่ออุปสงค์ภายในประเทศเข้าหาผู้ผลิต ดังจะเห็นได้จากผู้ดำเนินนโยบายของจีนซึ่งนำ platform economy มาเป็นเครื่องมือในการปรับโครงสร้างเศรษฐกิจเข้าหาอุปสงค์ภายในประเทศ²

นอกจากนั้น แพลตฟอร์มสามารถเพิ่มประสิทธิภาพในการใช้ปัจจัยการผลิตและสินทรัพย์ โดยเอื้อให้การใช้ปัจจัยการผลิตมีความยืดหยุ่นและปลดล็อคมูลค่าของปัจจัยการผลิตหรือสินทรัพย์ที่ไม่ได้ถูกใช้งานอย่างเต็มที่ ปัจจุบันคนในระบบเศรษฐกิจมีทางเลือกในทำงานบน labor platform เช่น Amazon Mechanical Turk (AMT) หรือ Prolific ซึ่งมีลักษณะเป็น crowdsourcing ที่เปรียบเสมือนตลาดกลางที่เชื่อมต่อและ outsource งานจากนายจ้างสู่แรงงานจำนวนมากทั่วทุกมุมโลก ลักษณะของงานมีความหลากหลายทั้งงานพัฒนา machine learning งานเก็บข้อมูล ไปจนถึงงานสำรวจตลาด ซึ่งในอนาคตมีโอกาสขยายขอบเขตครอบคลุมลักษณะงานที่มีความหลากหลายมากขึ้น labor platform จึงเป็นทางเลือกสำหรับแรงงานที่ต้องการทำงานหลายอย่างในเวลาเดียวกัน เช่น คนที่มีงานประจำสามารถทำงานเก็บข้อมูลการตลาดบนอินเทอร์เน็ตผ่านแพลตฟอร์ม AMT แรงงานหนึ่งคนจึงมีประสิทธิภาพขึ้นและมีบทบาทในการสร้างผลิตผลทางเศรษฐกิจเพิ่มขึ้น นอกจากนี้ แพลตฟอร์มยังปลดล็อคให้ผู้ที่อยู่นอกกำลังแรงงานจากข้อจำกัดเชิงกายภาพ อาทิ คนที่อยู่ห่างไกลหรือมีความจำเป็นที่ไม่สามารถเดินทางเข้าไปทำงานในออฟฟิศมีโอกาสในการเข้าสู่กำลังแรงงานได้ โดยผลการสำรวจโดย International Labor Organization (ILO) ซึ่งสัมภาษณ์แรงงานบน labor platform จำนวน 3,500 คนในปี 2015 และ 2017 พบว่ามีแรงงานร้อยละ 8 ที่ทำงานบนแพลตฟอร์มเพราะไม่สามารถทำงานประจำได้จากปัญหาสุขภาพหรือมีภาระดูแลครอบครัว³ (Berg et al., 2018) นอกจากนี้ แพลตฟอร์มยังปลดล็อคให้เกิดการใช้สินทรัพย์อย่างเต็มประสิทธิภาพมากขึ้นในรูปแบบของ sharing economy ดังจะเห็นตัวอย่างของแพลตฟอร์มสำหรับให้เช่าที่พัก อาทิ Airbnb และ HomeAway ซึ่งนำสินทรัพย์มาสร้างมูลค่าทางเศรษฐกิจเพิ่มเติม (Kenney & Zysman, 2016)

Platform ยังอาจเป็นคำตอบของการเพิ่มการแข่งขันที่เท่าเทียม เมื่อพิจารณาโครงสร้างเศรษฐกิจบนแพลตฟอร์มจะพบว่า ‘ผู้เล่นไม่ได้มีข้อได้เปรียบจากธุรกิจที่มีขนาดใหญ่หรือมีปัจจัยการผลิตจำนวนมาก’ แต่มาจากการสร้างเครือข่ายกับผู้เล่นคนอื่น ๆ บนแพลตฟอร์มซึ่งมีต้นทุนในการเข้าแข่งขันในตลาดต่ำกว่าการแข่งขันแบบเดิมที่แข่งด้วยการประหยัดต่อขนาดจากการสะสมปัจจัยการผลิตจำนวนมาก นอกจากนี้ แพลตฟอร์มยังช่วยลดต้นทุนในการเข้าสู่ตลาดของธุรกิจขนาดเล็กโดยทำหน้าที่เป็นโครงสร้างพื้นฐานกลางที่บริษัทขนาดใหญ่และบริษัทขนาดเล็กสามารถใช้ประโยชน์ร่วมกันอย่างเท่าเทียม แพลตฟอร์มจึงเอื้อให้เกิดการแข่งขันที่เท่าเทียมขึ้นระหว่างธุรกิจขนาดใหญ่และธุรกิจขนาดเล็ก ยกตัวอย่างเช่น บริษัทขนาดเล็กสามารถเข้าถึงข้อมูลด้านการตลาดและความคิดเห็นของผู้บริโภคบนแพลตฟอร์มได้ง่ายขึ้นเทียบกับการสำรวจตลาดแบบดั้งเดิมที่ใช้ต้นทุนสูง บริษัทขนาดเล็กยังสามารถเข้าถึงกลุ่มผู้บริโภคขนาดใหญ่ที่มีความหลากหลายได้ง่ายขึ้น ณ ต้นทุนที่ต่ำลงจากการขายผ่านแพลตฟอร์มของ Amazon และ eBay หรือสร้างแพลตฟอร์มการขายของตัวเองกับ Magento หรือ Shopify เป็นต้น ความเท่าเทียมในการแข่งขันจะเป็นจุดเริ่มต้นของการกระจายผลประโยชน์ทางเศรษฐกิจอย่างสมดุล

อย่างไรก็ตาม platform economy ต้องอาศัยการวางโครงสร้างเชิงสถาบันที่เอื้อให้การจัดสรรทรัพยากรที่เป็นไปเพื่อประโยชน์สูงสุดของประชาชนในระบบเศรษฐกิจ เนื่องจากผู้ให้บริการแพลตฟอร์มซึ่งเป็นผู้วางกติกาในการดำเนินกิจกรรมทางเศรษฐกิจบนแพลตฟอร์มและเป็นผู้กระจายผลประโยชน์ให้กับผู้เล่นอาจแสวงหากำไรสูงสุดของตนเหนือประโยชน์สูงสุดของสังคม เช่น กิจกรรมทางเศรษฐกิจบนแพลตฟอร์มอาจสร้างผลกระทบภายนอกในเชิงลบ (negative externality) ต่อคนในระบบเศรษฐกิจ นอกจากนี้ ในระหว่างการปรับโครงสร้างเศรษฐกิจเข้าสู่ระบบแพลตฟอร์มอาจมีคนในระบบเศรษฐกิจที่ปรับตัวไม่ทันการเปลี่ยนแปลง จึงได้รับผลกระทบจาก technological disruption หรือเผชิญการแข่งขันที่ไม่เป็นธรรมระหว่างผู้เล่นบนแพลตฟอร์มกับผู้เล่นนอกแพลตฟอร์มในระบบเศรษฐกิจเดิม เป็นต้น จึงจำเป็นต้องมีระบบที่รองรับผู้ที่ได้รับผลกระทบจากการเปลี่ยนผ่านและช่วยเหลือให้คนเหล่านี้ปรับตัวเข้าสู่ระบบเศรษฐกิจใหม่ได้อย่างราบรื่น

Frenken et al. (2018) แบ่งประเด็นของการวางโครงสร้างเชิงสถาบันบน platform economy ออก 5 กลุ่ม ได้แก่ การลดการแข่งขันที่ไม่เป็นธรรมระหว่างผู้เล่นบนแพลตฟอร์มและนอกแพลตฟอร์ม การออกแบบระบบภาษีที่เหมาะสมและเท่าเทียม การปกป้องสิทธิของผู้บริโภค การปกป้องสิทธิของแรงงาน ตลอดจนนโยบายด้านความปลอดภัยและการรักษาความลับของผู้ใช้แพลตฟอร์ม โดยการวางกฎควรชั่งน้ำหนักระหว่างการปกป้องธุรกิจนอกแพลตฟอร์มจากการแข่งขันที่ไม่เป็นธรรมและกระตุ้นให้เกิดการปรับตัวไปสู่ธุรกิจแพลตฟอร์มในท้ายที่สุด

การแยกองค์ประกอบของการเติบโตทางเศรษฐกิจบอกเราว่าเศรษฐกิจไทยชะลอลงเมื่อเทียบกับช่วงก่อนวิกฤตเศรษฐกิจปี 2008 ซึ่งเกิดจากแกนการเติบโตที่ย่อลงจากการเปลี่ยนแปลงโครงสร้างประชากรและโครงสร้างเศรษฐกิจที่ขาดความสมดุล ขณะที่วัฏจักรเศรษฐกิจมีความผันผวนน้อยลงสะท้อนการดำเนินนโยบายด้านอุปสงค์หรือการแก้โจทย์ระยะสั้นที่มีประสิทธิภาพ ดังนั้น ‘ระบบเศรษฐกิจไทยไม่ได้ป่วย แต่ระบบเศรษฐกิจไทยกำลังอ่อนแอซึ่งเป็นปัญหาเชิงโครงสร้างระยะยาว’ ในบริบทปัจจุบัน เศรษฐกิจไทยต้องการการปรับโครงสร้างทางเศรษฐกิจเพื่อแก้โจทย์ระยะยาว ขณะที่การกระตุ้นเศรษฐกิจในระยะสั้นไม่ตอบโจทย์และอาจเกิดผลข้างเคียงต่อระบบเศรษฐกิจในระยะยาวอีกด้วย

ในการปรับโครงสร้างทางเศรษฐกิจ ผู้ดำเนินนโยบายต้องปรับโครงสร้างสถาบันทางเศรษฐกิจเพื่อเพิ่มประสิทธิภาพในการใช้ปัจจัยการผลิตและส่งเสริมการแข่งขันอย่างเป็นธรรมเพื่อนำไปสู่การยกระดับการพัฒนานวัตกรรม การปรับโครงสร้างเศรษฐกิจเข้าสู่ platform economy จะเป็นหนึ่งในเครื่องมือสำคัญในแก้โจทย์ระยะยาวของไทย เนื่องจากสามารถสร้างมูลค่าเพิ่มของกิจกรรมทางเศรษฐกิจและการเพิ่มประสิทธิภาพการใช้งานปัจจัยการผลิตและสินทรัพย์ผ่านการแข่งขันที่เป็นธรรมมากขึ้นบน platform ภายใต้การวางกรอบโครงสร้างทางสถาบันที่เหมาะสม platform economy จะเป็นคำตอบสำคัญสำหรับการยกระดับศักยภาพทางเศรษฐกิจไทยในระยะต่อไป