ถอดรหัสนโยบายการเงิน: สื่ออย่างไรให้เกิดประสิทธิผล?

นับเป็นเวลากว่า 17 ปีที่ธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) ได้ดำเนินนโยบายการเงินโดยกำหนดอัตราเงินเฟ้อเป็นเป้าหมาย (inflation targeting) ผลการประเมินการดำเนินนโยบายการเงินภายใต้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อโดยผู้เชี่ยวชาญอิสระ (Grenville and Ito, 2010) ชี้ว่าไทยมีเสถียรภาพราคาในระดับดีเยี่ยม (‘excellent’) โดยจุดเด่นสำคัญของกรอบเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อนี้คือ ความโปร่งใสในการดำเนินนโยบาย อย่างไรก็ตาม วิกฤติการณ์ทางการเงินโลกในปี ค.ศ. 2008 ที่ผ่านมาได้แสดงให้เห็นถึงความท้าทายใหม่ ๆ ที่ธนาคารกลางทั่วโลกต้องเผชิญ โดยเฉพาะการทบทวนกรอบการดำเนินนโยบายการเงินที่ผนวกไปกับการดูแลเสถียรภาพระบบการเงินให้รัดกุมยิ่งขึ้น แต่ปัจจัยเชิงสถาบันในด้านความโปร่งใส (transparency) การสื่อสารต่อสาธารณะ (communication) และความรับผิดชอบ (accountability) จะยังคงเป็นสิ่งที่ผู้วางนโยบายจำเป็นต้องคำนึงถึงไม่ว่ากรอบการดำเนินนโยบายการเงินในอนาคตจะพัฒนาไปในรูปแบบใด เนื่องจากปัจจัยเชิงสถาบันเหล่านี้คือองค์ประกอบพื้นฐานของความน่าเชื่อถือ (credibility) ซึ่งเป็นหัวใจของการดำรงอยู่ของธนาคารกลาง¹

โดยทั่วไป ความโปร่งใสของนโยบายการเงินเกี่ยวข้องกับระดับการเปิดเผยข้อมูลของธนาคารกลางในด้านการตัดสินใจนโยบายการเงิน ในงานศึกษาของ Eijffinger and Geraats (2006) ได้จำแนกประเภทของความโปร่งใสเป็น 5 ด้าน โดยพิจารณาตามขั้นตอนการดำเนินนโยบาย ได้แก่

1. Political transparency เกี่ยวข้องกับการประกาศวัตถุประสงค์ของนโยบายการเงิน เช่น ในประเทศที่ใช้อัตราเงินเฟ้อเป็นเป้าหมาย ก็จำเป็นต้องประกาศออกมาเป็นตัวเลขให้ชัดเจน ซึ่งจะช่วยลดแรงกดดันทางการเมืองที่อาจมุ่งเน้นกระตุ้นเศรษฐกิจในระยะสั้น โดยละเลยเงินเฟ้อที่อาจเร่งขึ้นเร็วอันเป็นต้นทุนที่มีต่อเสถียรภาพของระดับราคา
2. Economic transparency เกี่ยวข้องกับการให้ข้อมูลที่สำคัญซึ่งธนาคารกลางใช้พิจารณาในการดำเนินนโยบาย อาทิ ตัวเลขเครื่องชี้ภาวะเศรษฐกิจการเงิน รวมถึงตัวเลขคาดการณ์และแบบจำลองที่ใช้ในการพยากรณ์แนวโน้มเศรษฐกิจ
3. Procedural transparency เกี่ยวข้องกับกระบวนการในการตัดสินใจ เช่นการเปิดเผยผลโหวต (voting records) การเปิดเผยรายงานการประชุม (minutes) รวมถึงการเปิดเผยรายละเอียดการพูดคุยในห้องประชุม (transcripts)
4. Policy transparency เกี่ยวข้องกับการประกาศและการให้เหตุผลในการตัดสินใจในการดำเนินนโยบาย เช่นการแถลงข่าวผลการประชุมต่อสาธารณะทันทีหลังการประชุม (monetary policy statements)
5. Operational transparency เกี่ยวข้องกับการนำนโยบายไปสู่การปฏิบัติ (implementation) อาทิ ข้อมูลการทำธุรกรรมทางการเงินเพื่อดูแลให้อัตราดอกเบี้ยในตลาดเงินอยู่ในระดับที่สอดคล้องกับอัตราดอกเบี้ยนโยบาย นอกจากนี้อาจรวมถึงการวิเคราะห์การส่งผ่านของนโยบายการเงิน (transmission) และการประเมินผลการพยากรณ์ภาวะเศรษฐกิจ (forecast evaluation) อีกด้วย

จะเห็นได้ว่าความโปร่งใสทั้ง 5 ด้านนี้ เกี่ยวข้องกับการเปิดเผยข้อมูลของการดำเนินนโยบายการเงินในทุกกระบวนการของการตัดสินใจ (policy-making process) ดังที่ได้แสดงตามรูปที่ 1

จากเกณฑ์ดังกล่าว Geraats (2009) ได้ทำการวัดระดับความโปร่งใสของธนาคารกลาง โดยเปรียบเทียบระหว่างกลุ่มประเทศที่ใช้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อ (จำนวน 24 ประเทศ) กลุ่มประเทศที่ใช้กรอบอัตราแลกเปลี่ยน (จำนวน 40 ประเทศ) และกลุ่มประเทศที่ใช้เป้าหมายปริมาณเงิน (จำนวน 18 ประเทศ) พบว่า ความโปร่งใสของกรอบการดำเนินนโยบายการเงินทุกประเภทมีแนวโน้มเพิ่มสูงขึ้น โดยเฉพาะกลุ่มประเทศที่ใช้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อมีความโปร่งใสในการดำเนินนโยบายในระดับสูงมากกว่ากรอบอื่น ๆ อย่างชัดเจน ดังที่ได้แสดงในรูปที่ 2

ต่อมา Dincer and Eichengreen (2014) ได้ทำการวัดระดับความโปร่งใสของธนาคารกลางโดยใช้หลักการดังกล่าวของ Eijffinger and Geraats (2006) โดยขยายจำนวนประเทศให้ครอบคลุม 120 ธนาคารกลาง และได้เพิ่มเติมข้อมูลจนถึงปี ค.ศ. 2014 รูปที่ 3 แสดงประเทศที่ได้คะแนนความโปร่งใส 5 ลำดับแรก เทียบกับประเทศสหรัฐอเมริกา ประเทศไทย และค่าเฉลี่ยของกลุ่มประเทศในเอเชียตะวันออกเฉียงใต้ จะเห็นได้ว่า 5 ลำดับแรกนั้นล้วนเป็นธนาคารกลางที่ใช้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อ ส่วนกรณีของประเทศไทย ความโปร่งใสของการดำเนินนโยบายการเงินอยู่ในระดับที่สูงที่สุดในภูมิภาคเอเชียตะวันออกเฉียงใต้

การเปิดเผยข้อมูลเพื่อความโปร่งใสทางด้าน procedural transparency และด้าน policy transparency ถือเป็นความท้าทายต่อธนาคารกลางมากที่สุด เพราะเป็นสิ่งที่ตลาดการเงินให้ความสนใจเป็นพิเศษ การสื่อสารข้อมูลที่มากเกินไปก็สามารถก่อให้เกิดความสับสนหรือสร้างความไม่แน่นอนในราคาสินทรัพย์ขึ้นได้ ซึ่งจะส่งผลลบต่อประสิทธิผลของนโยบาย นอกจากนี้ยังมีประเด็นที่ถกเถียงกันทั้งในหมู่ผู้วางนโยบายและนักวิชาการ ว่าการสื่อสารแนวโน้มทิศทางอัตราดอกเบี้ยนโยบายในอนาคตควรมีมากน้อยเพียงใด ในรูปแบบใด และการสื่อสารที่เป็นข้อความส่งผลกระทบไปในทิศทางที่ต้องการหรือไม่

ปัจจุบัน การศึกษาเรื่องการสื่อสารของธนาคารกลางได้รุดหน้าไปมาก โดยเฉพาะการประยุกต์ใช้เครื่องมือทางด้านภาษาศาสตร์คอมพิวเตอร์ (computational linguistics) ซึ่งเกี่ยวข้องกับการเขียนโปรแกรมเพื่อการแปลงข้อความเชิงคำพูดให้เป็นข้อมูลเชิงสถิติที่สามารถนำมาวิเคราะห์ต่อได้ โดยเครื่องมือทางด้านการวิเคราะห์ในระดับหัวข้อ (topic modeling) โดยเฉพาะอัลกอริทึมที่เรียกว่า Latent Dirichlet Allocation (LDA) ซึ่งถูกใช้เพื่อค้นหาหัวข้อต่าง ๆ ที่ปรากฏในเอกสาร กำลังได้รับความนิยมมากขึ้นในวงวิชาการทางเศรษฐศาสตร์การเงิน เราจะหยิบยกงานวิชาการเพียงบางส่วนที่ใช้เครื่องมือดังกล่าวว่าได้ศึกษาประเด็นที่น่าสนใจอะไรบ้างและมีนัยเชิงนโยบายอย่างไร

ประเด็นแรกเกี่ยวข้องกับผลกระทบของการเปิดเผยข้อมูลต่อสาธารณะ (external procedural transparency) ที่มีต่อคุณภาพการถกเถียงภายในระหว่างคณะกรรมการนโยบายการเงินถึงทิศทางที่เหมาะสมของการดำเนินนโยบายการเงิน (internal policy deliberation) การที่คณะกรรมการฯ รับรู้ว่าข้อถกเถียงภายในจะถูกเปิดเผยต่อสาธารณะในอนาคตอาจส่งผลต่อพฤติกรรมและการตัดสินใจของกรรมการนโยบายการเงินในปัจจุบันได้ทั้งในด้านบวกและลบ

ทั้งนี้เนื่องจากการเปิดเผยข้อมูลที่อาจนำไปสู่การตรวจสอบโดยสาธารณะทำให้กรรมการมีแรงจูงใจที่จะทำงานหนักขึ้นเพื่อให้การตัดสินใจเป็นไปอย่างเหมาะสม (positive discipline effect) ซึ่งถือเป็นผลกระทบในเชิงบวกของความโปร่งใส ขณะที่อีกด้านหนึ่ง กรรมการนโยบายการเงินอาจมีพฤติกรรมในลักษณะคล้อยตามกัน (negative conformity effect) โดยไม่ต้องการแสดงความเห็นที่แตกต่างจากกรรมการคนอื่น ซึ่งเป็นผลกระทบในเชิงลบ เนื่องจากไม่ได้แสดงความคิดเห็นของตนเองอย่างตรงไปตรงมา ดังนั้นผลกระทบของความโปร่งใสในด้าน procedural transparency อาจเป็นได้ทั้งด้านบวกหรือด้านลบ

Hansen, McMahon and Prat (2017) ศึกษาพฤติกรรมของคณะกรรมการนโยบายการเงินสหรัฐฯ (FOMC) โดยใช้ ข้อมูล FOMC transcripts ซึ่งมีลักษณะเข้าข่าย Natural experiment นั่นคือก่อนปี ค.ศ. 1993 ข้อมูลชุดนี้เป็นที่รับรู้กันว่าจะไม่ถูกเปิดเผยสู่สาธารณะ แต่ด้วยแรงกดดันทางการเมืองทำให้ต้องเปิดเผยในที่สุด ข้อมูล transcripts ตั้งแต่ปี ค.ศ. 1993 เป็นต้นมาจึงเป็นชุดข้อมูลที่ FOMC รับทราบแล้วว่าจะต้องถูกเปิดเผย

ผลการศึกษาในภาพรวมพบว่าการเปิดเผยข้อมูลออกสู่สาธารณะส่งผลกระทบต่อคุณภาพการถกเถียงเชิงนโยบายอย่างมีนัยสำคัญและส่งผลไปในทางด้านบวกมากกว่าด้านลบ โดยกรรมการที่มีประสบการณ์มากจะมีบทบาทในการปรับให้การถกเถียงระหว่างกรรมการเข้ารูปเข้ารอยมากขึ้น (‘shaping policy debates’) ขณะที่กรรมการที่มีประสบการณ์น้อยกว่ามีแนวโน้มที่จะมีพฤติกรรมในเชิงคล้อยตามกันในด้านกลยุทธ์การดำเนินนโยบายการเงิน

นัยเชิงนโยบายที่สำคัญจากการศึกษานี้คือ ความโปร่งใสช่วยให้กระบวนการตัดสินนโยบายการเงินทำได้ดีขึ้น ความท้าทายของผู้ออกแบบนโยบายการเงินจึงอยู่ที่การหาวิธีการที่จะลดผลกระทบเชิงลบของการคล้อยตามกันให้น้อยที่สุดและเพิ่มผลกระทบเชิงบวกของการทำงานเพื่อวิเคราะห์ข้อมูลเพื่อการตัดสินใจให้มากที่สุด ในกรณีของธนาคารกลางแห่งประเทศอังกฤษ ได้มีการจัดให้มีการประชุมสองวัน โดยวันแรกของการประชุมจะเปิดโอกาสให้คณะกรรมการฯ ถกเถียงกันได้อย่างอิสระและไม่เป็นทางการ ซึ่งช่วยลดผลกระทบเชิงลบจากการคล้อยตาม ต่อมาวันที่สองกรรมการแต่ละคนจะต้องเตรียมเหตุผลของการตัดสินใจของตนเองมา โดยข้อมูล transcripts จะเปิดเผยสู่สาธารณะแต่เพียงการประชุมในวันที่สอง เพื่อเพิ่มผลกระทบเชิงบวกจาก procedural transparency

ประเด็นที่สองเกี่ยวข้องกับ Policy transparency และผลกระทบที่มีต่อตลาดการเงินและเศรษฐกิจมหภาค เนื่องจากเอกสารแถลงผลการประชุมการตัดสินนโยบายการเงิน (Monetary policy statements) ไม่เพียงแต่ประกาศผลการตัดสินใจอัตราดอกเบี้ยนโยบาย แต่ยังอธิบายเหตุผลของการตัดสินใจและอาจรวมถึงการให้แนวโน้มทิศทางนโยบายการเงิน บทความของ Hansen and McMahon (2016) ได้ทำการศึกษาเนื้อหาใน FOMC statements โดยใช้เครื่องมือ LDA แยกประเภทหัวข้อในเอกสาร และพบว่าข้อความที่เกี่ยวข้องกับแนวโน้มนโยบายการเงินในอนาคตมีนัยสำคัญและส่งผลต่อตลาดการเงินมากกว่าข้อความที่อธิบายทิศทางของภาวะเศรษฐกิจในปัจจุบัน ซึ่งแสดงให้เห็นถึงความสามารถของการใช้ข้อความในเอกสารแถลงผลการประชุมในการบริหารการคาดการณ์ของผู้คนในระบบเศรษฐกิจ ดังนั้น การเปิดเผยข้อมูลไม่เพียงแต่ก่อให้เกิดความโปร่งใสต่อสาธารณะ แต่อาจมีผลช่วยให้การทำนโยบายการเงินมีประสิทธิผลมากขึ้นอีกด้วย

ล่าสุดงานวิจัยของ Luangaram and Wongwachara (2017) ได้ผสมผสานเครื่องมือภาษาศาสตร์คอมพิวเตอร์หลายเครื่องมือเพื่อทำความเข้าใจในเชิงลึกของเนื้อหาใน monetary policy statements ของธนาคารกลางกว่า 20 ประเทศ ตั้งแต่ปี ค.ศ. 2000 จนถึงปี ค.ศ. 2015 ซึ่งรวมถึงธนาคารกลางสหรัฐฯ (FED) ยุโรป (ECB) ญี่ปุ่น (BOJ) รวมทั้งกลุ่มธนาคารกลางอื่น ๆ ที่ใช้กรอบเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อทั้งในประเทศที่พัฒนาแล้วและกำลังพัฒนา โดยงานชิ้นนี้ได้แบ่งวิเคราะห์เนื้อหาออกเป็น 3 ด้านคือ 1. การวิเคราะห์ความยากง่ายในการอ่าน (readability) 2. การวิเคราะห์ topic modeling 3. การวิเคราะห์โทน (tone) ของเนื้อความ ว่ามีนัยเชิงบวกหรือลบมากกว่ากัน

ในด้าน readability ผลการศึกษาพบว่า ข้อความที่ปรากฏในเอกสารของแต่ละธนาคารกลางมีความแตกต่างกันค่อนข้างมากทั้งในด้านปริมาณคำที่ใช้และความยากง่ายในการอ่าน โดยเอกสารที่ยาวไม่ได้หมายความว่าจะอ่านยากเสมอไป แต่ขึ้นกับโครงสร้างของรูปประโยคและคำที่เลือกใช้ในการสื่อสารเป็นสำคัญ ทั้งนี้ ธนาคารส่วนใหญ่ใช้ศัพท์ทางวิชาการ หรือคำที่ไม่คุ้นเคยในชีวิตประจำวันในสัดส่วนที่สูง ซึ่งจะทำให้ข้อความอ่านได้ยากขึ้นและอาจมีความชัดเจน (clarity) ลดลง เมื่อประเมิน policy statement ด้วยดัชนี Flesch and Kincaid ซึ่งใช้วัดจำนวนปีการศึกษาของผู้อ่านที่ควรจะได้เพื่อสามารถอ่านข้อความที่ต้องการประเมินได้เข้าใจ พบว่าโดยเฉลี่ยผู้ที่จะอ่านเอกสารของธนาคารกลางได้ดีต้องเป็นผู้ที่มีเกณฑ์ความรู้ในระดับมหาวิทยาลัย โดยเฉพาะหากต้องทำความเข้าใจการสื่อสารของธนาคารกลางประเทศเศรษฐกิจหลัก ไม่ว่าจะเป็น FED ECB หรือ BOJ ซึ่งล้วนแต่มีค่าความอ่านยากสูงกว่าค่าเฉลี่ยของกลุ่มทั้งสิ้น ซึ่งรวมถึงประเทศไทย ดังที่แสดงในรูปที่ 4

สำหรับการวิเคราะห์ topic modeling ผ่านการเขียนโปรแกรมคอมพิวเตอร์ให้สามารถจำแนกเอกสารออกเป็นประเด็นต่าง ๆ เช่น ด้านผลผลิต อัตราเงินเฟ้อ ตลาดการเงิน และนโยบายการเงิน เพื่อศึกษาความสำคัญของประเด็นเหล่านี้ในการดำเนินนโยบายการเงินในระยะเวลา 15 ปีที่ผ่านมา เราพบว่ากลุ่มประเทศที่ใช้กรอบเป้าหมายเงินเฟ้อโดยส่วนใหญ่ได้มีการสื่อสารถึงภาวะเงินเฟ้อและระดับราคามากกว่าประเด็นที่เกี่ยวข้องกับการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจ ยกเว้นประเทศไทยและเกาหลีใต้ ขณะที่ประเด็นด้านเศรษฐกิจโลกและสภาวะตลาดการเงินโลกได้มีบทบาทเพิ่มขึ้นต่อการดำเนินนโยบายการเงินโดยเฉพาะภายหลังวิกฤตเศรษฐกิจโลกปี ค.ศ. 2008

ในส่วนของการวิเคราะห์โทนหรือทิศทางของภาวะเศรษฐกิจและนโยบายการเงิน เราพบว่าในกรณีของประเทศไทย ข้อความด้านการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจค่อนข้างสะท้อนตัวเลขเศรษฐกิจในปัจจุบัน ขณะที่ข้อความด้านเงินเฟ้อมีลักษณะที่ให้แนวโน้มมองไปข้างหน้ามากกว่า นอกจากนี้ ยังพบอีกว่า โทนของ policy statements ทั้งในด้านการเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจและอัตราเงินเฟ้อ มีความเชื่อมโยงกับการปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายอย่างมีนัยสำคัญ

นัยเชิงนโยบายของการศึกษานี้ได้เน้นถึงองค์ประกอบสำคัญที่อาจจะช่วยให้การสื่อสารมีประสิทธิผลมากขึ้น คือ หนึ่งด้านความชัดเจนของเนื้อหา (being clear) และสองด้านการใช้ข้อความที่มีลักษณะมองไปข้างหน้า (being informative) ทั้งการให้น้ำหนักกับประเด็นสำคัญต่าง ๆ ที่ธนาคารกลางใช้ในการตัดสินใจนโยบายการเงิน และด้านทิศทางแนวโน้มของตัวแปรทางเศรษฐกิจ

อะไรคือหัวใจของการดำเนินนโยบายการเงินที่ดี บทความนี้เน้นถึงปัจจัยเชิงสถาบันของธนาคารกลางในด้านความโปร่งใสที่เชื่อมโยงไปถึงการสื่อสารต่อสาธารณะ ซึ่งไม่เพียงแต่เป็นกลไกของการแสดงความรับผิดชอบและการสร้างความน่าเชื่อถือ แต่ยังเป็นพื้นฐานสำคัญที่จะช่วยให้การตัดสินใจในการดำเนินนโยบายเป็นไปอย่างถูกต้องและเหมาะสม ดังนั้น แม้ว่าการดำเนินนโยบายการเงินของ ธปท. จะอยู่ภายใต้รูปแบบ (form) ที่เรียกว่า ‘กรอบเป้าหมายอัตราเงินเฟ้อ’ การดูแลให้อัตราเงินเฟ้ออยู่ในกรอบเป้าหมายคงไม่ใช่แก่นสาร (substance) ทั้งหมด เนื่องจากการดำเนินนโยบายการเงินที่ดีนั้น ยังต้องพัฒนาให้การสื่อสารสามารถเสริมสร้างประสิทธิผลในการดำเนินนโยบายได้อย่างเหมาะสมอีกด้วย

Blinder, A. (2002): “Through the Looking Glass: Central Bank Transparency”. CEPS Working Paper No. 86.

Dincer, N. N. and B. Eichengreen (2014): “Central Bank Transparency and Independence: Updates and New Measures”. International Journal of Central Banking, Vol. 10, pp.189–253.

Eijffinger, S.C.W. and P. M. Geraats (2006): “How Transparent are Central Banks?”. European Journal of Political Economy, Vol. 22, pp.1–21.

Geraats, P. M. (2009): “Trends in Monetary Policy Transparency”. International Finance, Vol.12, pp.235–268.

Grenville, S. and T. Ito (2010): “An Independent Evaluation of the Bank of Thailand’s Monetary Policy under Inflation Targeting Framework, 2000–2010”. Available at https://www.bot.or.th/Thai/MonetaryPolicy/Documents/GrenvilleItoV10(Oct22).pdf.

Hansen, S. and M. McMahon (2016): “Shocking Language: Understanding the Macroeconomic Effects of Central Bank Communication”. Journal of International Economics, Vol. 99, pp.114–133.

Hansen, S., M. McMahon and A. Prat (2017): “Transparency and Deliberation with the FOMC: a Computational Linguistics Approach”. Mimeo, June.

Issing, O. (2005): “Communication, Transparency, Accountability: Monetary Policy in the Twenty-First Century.” Federal Reserve Bank of St. Louis Review. March/April, pp.65–84.

Luangaram, P. and W. Wongwachara (2017): “More Than Words: A Textual Analysis of Monetary Policy Communication”. PIER Discussion Paper No. 54. February.